南方基金王宏远演讲实录

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金融资本、产业资本的融合真是故事多多！


南方基金王宏远演讲实录
南方基金王宏远演讲实录
4月26日上午，由南方基金公司主办的“南方基金彩虹行动——2008年中国基金投资者服务巡讲活动”首站在天津金皇大酒店(天津市河西区南京路18号四层多功能厅)举行，新浪财经做现场图文直播，以下为南方基金公司副总经理王宏远演讲实录。

　　王宏远：各位朋友上午好，很高兴来到天津，准备了PPT，但是计划赶不上变化，最近一周市场变化很大，所以今天不用PPT，和大家就最新的市场变化以及南方基金的投资理念给大家做交流和汇报。虽然第一次在天津做报告，但是我们非常熟悉天津，而且是很有感情的一个地方。刚才主持人也讲，我们南方基金基金公司坚持价值投资理念为本，在这个基础上我们跟踪市场和引领市场相结合。在市场的每一个阶段我们注意抓住市场的主旋律，这里我想回顾一下牛市以来的四个大手笔，其中一个就发生在天津。牛市之初的时候，就是2005年的时候，南方基金公司当时作为国内规模最大的基金公司，我们在股改中坚持，而且也是最另广大上市公司欢喜高兴的一个公司，为什么呢？因为他们来我们这里说给你们十送三股怎么样，我们说三股送那么多干什么，两股就可以了，是真的吗？当然是真的，但是要给我们“奥迪A61.8T”，这个什么意思呢？就是对于中国的上市公司来讲，在当时多送一股少送一股并不是中国上市公司的根本问题。我们现在想，对于一个涨了十倍的公司，多送一股就是涨10%，少送一股就是跌10%，现在想在股改中多送一股少送一股是小事，当时大家为了0.3股、0.5股吵得不可开交的时候，我们就坚持中国公司制度保证要提升市场的信息最重要。可以毫不谦虚地讲，中国这些权证一半以上是南方基金公司为主谈下来的，没有南方基金公司，中国股改以来的权证70%、80%不会有，包括后面的发行可分离债，这些公司绝大部分都是股改时重仓的公司。在股改之后的第一次融资听了我们的理念，用可分离债的方式做。股改第一个阶段是认股权证，像万科、招行。那个时候大股东对上市公司表示一种信心比多送一股要好很多，提升公司的公信力。到后期以后我们再坚持认估的基础上，又以要求多送认购权证为主。所以我们也可以讲，中国权证市场超过10%以上的利润都被南方基金基金公司的基金持有人赚走了。但是我们在二级市场上没有主动买过一分钱的权证，全是股改当中送的。说贵也是对二级市场中买的人贵，对于白送的人来讲越高越好。这是第一个，我们重市场的诚信和公信力，同时引入了衍生品。至少保证在认估权证有效期之内，大股东不会侵吞上市公司的利益。那么上市公司与集团公司的利益输送机制变成了要么是从集团公司向上市公司输送，至少不会是从上市公司向集团公司输送。这是一种制度保证。中国在美国上市的企业也并不意味着这些企业的老板就比在A股上市的企业老板好，是法制的监管。到牛市了还有什么比认估权证涨得更快呢？我们少要一股送，多要一股认估权证。我们算过许多公司相当于在股改中十送八、九股，但这是建立在我们向别人少要一股下获得的权利。

　　第二个券商，我们当然看好银行等等的金融股。我相信在座有很多的股民、基民，中间反反复复买进卖出，折腾好久，利润不一定可观。现在回头看，在下一次牛市来临的时候怎么做，我相信大家非常清楚。两种方式，一种是你认为大牛市要来了，就把你的钱交给一家顶级的基金公司，买它的基金让它帮你管理。第二种方式就是找中国最好的几家证券公司，买它的股票，让它帮你在大牛市中赚到足额的利润。当然我们也要看到这些波动性大，你认为什么时候牛市快结束了，或者暂时告一段落了，赎回你的基金或者卖出你手中持有的龙头券商股。现在回头看这是一个很简单的道理，下一次牛市中许多人也会这样做。但是在当时推行这样一个简单的道理，我们在到处宣扬我们自己的理念，还被别人认为他们可能要出货了。中信证券(35.34,3.21,9.99%,吧)我们确实是五、六块钱的成本，等涨了以后我们四处宣扬理念，被别人说他们肯定是套住了，要出货。出什么呢？没什么好出的。甚至当时对券商我们提得很明确，一百倍市盈率买入，十倍市盈率卖出，被同业讽刺为我们不搞价值投资。正是这些当时讽刺我们不搞价值投资的人士，八、九块钱成本的时候中信证券我们已经出完了，他们认为到一百块钱那个地方以后用价值投资的模型可以算十几倍市盈率了，便宜。又把它买上去，致使我们一段时间的业绩波动很大，原因是八、九块钱的时候其他券商给卖了，这个板块又涨了平均30%、40%。就是致使我们业绩落后的原因是我们过早卖出了我们所挖掘，当初斥责我们的人最后又帮助我们或者使得我们最后难受了那么两、三个月。其后的情况不用说了，一百倍市盈率买入，十倍市盈率卖出，仔细想想，对于这类似的股票而言它才是价值投资的真正所在。

　　第三个就是天津题材，我们是国内机构中明确提出大力增持滨海新区概念股。泰达、津滨发展(11.60,0.01,0.09%,吧)等等。我们在很短的时间之内，在市场还没意识到这个问题的时候，我们在国务院关于滨海新区开发开放的文件以后，我们当天持股10%，获得的超额收益是不言而喻的。虽然我们现在也看到要把它落实到实处，对天津既是一个机遇也是挑战。如何把政策能够落实到实处，能够落实到上市公司的业绩成长上，这也是下一步面临的问题。但是最起码在当初我们是获得了非常大的超额收益。

　　第四就是今年的一月份我们在北京的年度策略会，我们内部是在去年的11月底12月初，我们提出了关于减持20倍市盈率的银行、地产，增持八十到一百倍市盈率的农业股，而且当时也进行了实践。一会儿我会给大家再分析一下。上一周证监会和财政部出台印花税以及大小非减持等等一系列的措施，到现在经历了几天的悲喜交加之后，我相信在座的任何一个人在这个过程中都已经大悲三次大喜三次，情绪每天甚至都要大喜两次大悲两次，比如星期四。市场下一步到底怎么发展，我们提这么几个想法。第一个想法是任何的分析必须要看基本面。去年的5月30号出了加印花税的措施，期货股指暴跌，那个时候是四千点。时隔将近一年以后，现在是三千点减印花税。我们想一下这一年中间，中国经济和世界经济的基本面发生了什么变化，是好转了还是恶化了。我们的观点很明确，肯定是恶化了。从国际来看，一年前次贷危机还没有到来，现在次贷危机和“530”的影响国际形势和国际基本面是大大恶化了。再看国内，一年前我们的CPI才刚刚开始向上翘，一年以后月度已经是8%。也就是说这11个以来，我们现在正处于通胀全面爆发的危险期。国内基本面来讲也比“530”大大恶化了。从“530”到现在就是四千点与三千点这样一个基本面的分析。

第二个层面是市场层面，现在的市场与当时的市场也发生了变化，这个过程中我也要回答关于农业股的问题。现在有人喜欢讲牛市的上半场与下半场，我喜欢讲股改的上半场与下半场，从股改开始推行到去年的10月份，大致可以称做股改的上半场或是股改的红利期。那时候是正面释放的时候，大家看到了股改以后大小股东利益趋向一下这样的正面作用。在中间又由于财富效应的推动，广大老百姓通过直接买入股票或者是买入证券基金间接买入股票，大致掀起了七、八个月买卖股票和买卖基金的狂热时期。这个过程推迟和延缓了股改下半场和股改镇痛期的到来，但并没有改变股改的下半场和股改的镇痛期必将来临这样一个事实。11月份我们也正是根据这个判断出股改已经进入下半场和镇痛期。所以在这个时候我们才提出了卖出20倍市盈率的银行、地产，买入80到100倍市盈率的股票。这中间的逻辑是什么呢？当时我们提出这个观点以后，我们现在可以回想一下，这个观点得不到任何一家证券公司和券商的支持。所有的券商研究报告中对于今年的推荐前两名都是银行、地产，顺序略有不同，有些是银行地产，有些是地产银行。绝大部分的基金公司在它的策略报告中，也是银行地产、地产银行。那个时候要敢不把地产银行列到前两位都需要勇气。这个时候我们为什么提出这个呢？我们认为，股改进入下半场以后，市场的根本特点就变成了以大小非为代表的产业资本和以基金、券商、保险包括老百姓为代表的证券资本，或者叫股市的存量资本，也就是产业资本和证券资本的博弈。当初是说三年一定解禁，现在出台了一些措施，这些措施的出台相当于正式承认和当时的考虑是欠妥的，为什么没有改成五年、八年、十年？那现在就不需要出台大小非解禁的政策。这个政策也是正式确认了股改下半场、股改镇痛期以及当时欠考虑的方面。大小非和产业资本他们的估值方法更多是以市值为准的估值，确定一个市值比例，比如我占60%，你占40%，任何国际性的收购最后算下来都是市值比例。换股用什么样的方式，多少股算，最后是市值估值法为主。所以我们叫做价值投资理念(市值估值法判)。我们大量的证券资本金融、金融资本更多是考虑简单的静态的，或者只考虑未来12个月的市盈率市净率，叫做PE或者PB。国外也同样用这种方法，但它是动态的长期的。证券资本的主流估值方法叫做价值投资理念(简单市盈率市净率估值法)。今年市场主要是在这两个方面进行博弈。我们也看看仅仅从基本面、盈利的话，为什么H股走势和A股就不一样呢？大家基本面是一样的。在H股早已止跌最近涨了很多的情况下A股为什么还出现大幅度下挫，是因为这个问题。今年市场主要的博弈首先最重要的问题是产业资本和证券资本的博弈，第二个方面下来才是CPI或者通胀形势、经济增长、利润增长的拐点等等。因为我们当时在开始跌的时候本身并不处于国际安全标准范围之内，这种情况下又出现了大小加速减持的情况。

　　农业股其实也是典型的周期性股票，它到现在为止都可以叫做垃圾股集中营。和我们当初买券商股是一样的，十百倍市盈率买入十倍市盈率卖出。我们买的农业股主要是上游的，也就是土地储备多、水面储备多或是林地储备多的农业股。我们知道如果用市盈率算的话，一百倍市盈率没法买，用市值算的话我们是这样的估值理念，第一步按市价把所有的股票全部买下。第二步退市。第三步把它所有的土地，中国的土地是四、五十年的承租权，租出去就相当于把承租权卖出去。大致算下来是两千多亿的市值，打五折还能卖一千亿。在美国叫做“公众到私人”的方式。这也是我们过去所熟悉的方式，过去投资商业股的时候，也不是看商业股业绩好，它的业绩虽然很差，但是它是在市中心的一个商场，把地卖了以后很值钱。地产股在前期很值钱，后面投资家都说要买入土地储备多的地产股。去年11月份关于减持银行地产和买入银行股只是一个具体的案例，隐藏在后面的是我们率先意识到股改下半场和镇痛期开始以后，市场的根本估值是价值投资理念简单市盈率市净率估值法判断。我们是在实践这个问题。三百亿的公司太大了我们买不起，如果拆成1%的小公司，社会上募三个亿，公司退市，卖二十个亿，一次结束。作为私人基本尚且可以投资，作为一个长期的价值投资者来讲，更是如此。至于国际国内发生的农产品(26.01,-1.30,-4.76%,吧)粮食涨价等等这个过程也是隐藏在后面的，我们用这个理念明确地指导出了一个大农业板块，也是结合了基本面。

　　今年市场下跌的过程中，产业资本和金融资本的博弈，如果这个时候不管是散户，就是金融资本、证券资本还是管理层，你要死扛住一个点位，守三千、三千五百点，事实证明这样的操作就是死守根据地。根据地的边境线就可以理解为某一个点位。证券的方法是怎么样的？今年许多基金经理和大户看不到，过去几百个基金经理坐在一起，我们共同认为在某一个点位之后就不应该再卖股票了，今年到这个时候还有人愿意满足供应，存量卖给你或者再融资。这么多金融资本加在一起，跟产业资本的判断发生了显著的分歧。如果长期来看，在前期我们政府没有出台有关规范大小非减持问题的时候，市场的下跌对于每一个个体来讲都是坏事，亏钱了。如果把大家作为整体，把证券资本作为整体来看，这是最高明的策略。五千点试试，你们全部愿意减我退到四千点，你们还是愿意减愿意大量融资我再往下退。这就是毛主席的路线，就是不要在某一个点位拒敌于根据地之外，看它到底到多少点不愿意减了，看到多少点上市公司不愿意大规模融资了，而是愿意回购股票。在运动中摸清产业资本和证券资本的均衡点在什么地方，这是市场最关键的因素。

　　出台的有关政策，我想最近大家看到的照片，有的记者在报纸上拍到了营业部的照片，涨停以后我们的散户是这个动作，其实最应该这个动作的是大小非。我们不要忘记市场最终下跌并不会因为某些大小非会减持就多跌点，不会减持就少跌点。而是市场要到位，假设所有大小非都会减持，所形成的均衡点先跌到那个位置，然后用实践证明某些不会减持的可以再涨。如果市场三千点证明是市场底部，没有关系，只是因为老百姓过度恐慌形成的过于杀跌，这是好事。如果这个点位不是市场均衡点的话，死守这个地方，最后的结果相当于第四次、第五次反围剿。最终的结果应该是大小非欢呼雀跃的时候。因为现在许多人感觉起码奥运会以前不会跌破三千点了，这中间出台的大小非就赢得了时间，如果这个点位不是市场底部，死守某一个点位最终的结果是使得证券资本从长期来看付出了更大的资本，这是对证券资本的剥夺和掠夺。实质来讲是这样的，但是短期来讲，我们大家都希望股票涨。下一次超大牛市在什么地方呢？我觉得至少符合这两个条件，占市值80%、90%以上的大小非都已经解禁，该卖的都已经有足够的时间和空间去卖，到一定价位都不愿意卖了。第二就是上市公司和大股东已经不再愿意大规模融资了，因为他们发现，股价已经低于企业的内在价值。这种情况下是市场真正的底部。

　　在国际上的新兴市场绝大部分是12倍市盈率为中心，8到12倍都合适，特别是好的时候16倍甚至可以更高。我们注意到H股最低10到11倍的市盈率，已经相当低了。我们很关注中国这一次很有可能是每一个发展中国家都有传说中的那一次，这一次是不是传说中的那一次？我们大小非的问题就解决了，市场最终是供给需求和价值本身的问题。以中国概念股为例，我们有一个A股有一个H股，当年万科B(18.550,0.01,0.05%,吧)股比A股高30%，招商银行(34.37,-1.25,-3.51%,吧)在香港11、12块钱，在A股8块钱。在市场不好没有信心的时候，A股比H股平均低30%是历史上曾经出现的，是事实，我们没必要否认。第二点在信心足的时候，A股的特点是可以冲破一切人类理性的束缚，可以高一倍两倍三倍四倍。甚至可以蔑视任何理性的劝导，巴非特把中石油(17.59,-0.56,-3.09%,吧)卖了，可我还有。现在是市场信心低迷的时候，A股低于H股也是正常的。在这里面又加进了大小非的问题，A股没有以绝对收益为主的机构投资者，都是以相对排名为主，所以不能叫做长期的价值投资者。从需求海外的资金肯定是大于A股的资金，就供给来讲现在的大小非都是在A股解决，不是在H股。所以对于后市的发展，在今年的行情中，由于我们率先意识到了市场的拐点，就是估值基本模式的改变，我们做了一些调整，又根据基本面做了一些行业配置。所以前期我们算损失相对小的。对于政府的救市我们也是在短期之内要相信三千点是比较安全的点位，但是也平常心看待。我们认为政府出台这些措施基本上是止跌和免责的方式。止跌就是它不希望继续下跌到某一个点位，但大家不要期望政府让它涨到什么点位。免责就是在本周以前，许多投资者亏了钱以后对管理层多有怨言，本周以前这个还尚有道理的话，大家必须要记清楚，从今以后政府该做的都已经做了，从今以后不管涨涨跌跌，你趁着反弹没有出来，或者你又冲进去。高位下来别人亏40%、50%，这次反弹以后再亏30%，这么大的熊市不亏不可能，要么减亏出场，你没有这样做或者再冲进去，那政府该做的都做了，从今以后你要愿赌服输，再没有任何理由职责管理层。

　　所以我们看准政府对市场的呵护行为，但是更多的把它作为短期止跌或是免责行为。下一步我们也会对我们基金的仓位和配置结构进行调整，相信从长远来看，中国的股市前景毋庸置疑的，是非常好的。短期的波动基金公司可以通过仓位变化和配置结构的变化，现在从六千点到三千点以我们配置的农业股为例，整体下来是不亏的，或者亏10%。表现没有当初的券商股滨海股那么强，但是大环境不一样。别人亏40%我亏10%，这不就是超值收益吗？我们通过仓位和配置结构的调整，会为大家规避风险。到一定的时候，我们根据市场的变化认为又该重新进场的时候，我们会及时为大家做相应的调整和配置。通过我刚才讲的例子大家也看到，在牛市的时候我们抓住了最波澜壮阔的板块，现在想想牛市中比认购权证和券商股涨幅还大的板块能有多少。第二在防守的过程中我们也会做好，国内没有做空的机制，作为一个基金公司要做到完全不让大家亏也不可能，请大家谅解。我们力求赚的时候多赚点，亏的时候少亏点。如果说对于市场未来还有进一步呼吁的话，我们感觉在通胀和CPI形势日益研究的情况下，让国家专门为股市放松宏观调控是不可能的。第二在日常的交易技术手段进行救市也是我们预期之中的，是非常正常的。交易和技术手段一个是印花税，如果市场未来继续再下探，我们的呼吁是尽快推出股指期货，中国的A股和H股蓝筹比较一下，虽然接轨了，但平均还高40%、50%。这个时候推出股指期货，正如我们在股改当中，招商银行来的时候我们建议它弄一个认购权证，招商银行这么好的股票要涨到15块钱两个策略，一个是到香港上H股，让国际投资者挖掘你的价值。第二个股改中弄一个认购权证。股指期货出来以后我们具备了筹码的价值，它可以作为一种战略配置，像当初券商买认购权证锁到交易所里，这种操作使得蓝筹股要么涨20%、30%，要么少跌20%、30%，就是增加一些不看好这些股票但会买入一些这样的股票，使它的需求和买盘增加，在宏观形势严峻的时候用一些技术手段。上述就是我们的一些基本观点，可能超时了，但是知道大家非常关心，所以就我们的观点做一些简单的交流和沟通，不对之处请大家谅解和海涵，谢谢大家。