中国经济又见阶段回落 机构预测至少加息一次

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GDP和CPI的增速回落，可能并不意味着中国经济增长和物价出现拐点。同时，机构均预测四季度还将至少加息一次







　　最新公布2007年第三季度宏观经济数据显示，GDP增长一改近期的持续上升势头，开始从第二季度11.9%的增长水平回落到11.5%。

　　本周，参与《证券市场周刊》“中国宏观经济预测”的20家机构中，绝大多数机构都预测四季度GDP增长将不会超过三季度11.5%的水平，和目前众多分析提出的“经济增长三季度开始减速”的判断非常一致。

　　本轮经济增长是否已经出现经济增长的阶段高点?

　　本刊在“中国宏观经济预测”的基础上首次推出“中国宏观经济调查”。参与本次调查的21家机构给出的答案却出人预料。在18家给出答案的机构中，只有一家认为中国本轮经济增长已经见顶，有13家都确认本轮经济增长的拐点还没有到来。

　　参与四季度“中国宏观经济预测”的机构，除了年初以来全程参与的11家国内机构(参与年终预测排名评选)，还有8家国际大行参与，同时，中国银行全球金融市场部也最新加入了《证券市场周刊》的宏观预测。

　　为了进一步反映经济学家们对中国经济运行的全面看法，本刊本次推出了“中国宏观经济调查”，以帮助投资者和市场人士加深理解中国经济的运行状况和趋势。

　　经济增长继续高位运行

　　2007年二季度的中国经济增长创下11.9%的增长纪录后，三季度增长率有所回落，从历史上看，前几年都曾出现连续多个季度经济增长从高点回落的情况，但是，最终依旧能保持强劲增长。

　　让经济学家们坚信三季度经济增长回落并不意味着经济增长出现“拐点”的原因，在于目前中国经济增长还十分强劲。一个证据是全国规模以上工业企业盈利今年三季度同比增长达到18.5%，9月份更是达到18.9%，比上年同期增长快1.3个百分点。这支撑了大多数经济学家将中国四季度工业增加值预测值保持在18%及其以上的水平。汇丰银行的屈宏斌、惠誉评级的麦克名先生更预测四季度工业增加值将会达到28%。

　　不过，6-8月工业企业利润同比增长较前5个月42%的水平急剧下滑11个百分点。四季度会不会延续这一迅速下跌的趋势?参与评估企业利润的11家机构评估，四季度工业企业利润增长不会维持在1-5月份的高位水平，但依然能保持在30%左右的水平。

　　从中国经济增长的基本面来看，国泰君安研究所宏观分析师周克瑜对《证券市场周刊》说，第三季度GDP增长暂时放缓是受前期紧缩性宏观调控政策影响，但这都不足以撼动中国经济强劲增长的趋势，中国四季度经济增长依然会在超过11%的高位运行，未来还有望出现增长速度的反弹。

　　北京大学中国经济研究中心宋国青教授认为，中国当前总需求比较旺盛，支持中国经济在四季度继续保持高速增长。宋国青甚至预测，四季度中国GDP强劲增长到12.1%。这一预测为20家预测机构的最高预测值。

　　通胀侵蚀真实消费增长

　　从2007年前三个季度的情况来看，消费对于中国经济增长的贡献率为37%。并且未来还有继续提高的迹象。

　　中国社会科学院数量经济与技术经济研究所汪同三分析认为，消费的旺盛，有赖于城镇和农村居民可支配收入的提高。“目前城镇和农村居民实际可支配收入增长超过GDP增长，这是上世纪80年代以来所没有的。”

　　统计显示，今年前三季度，城镇居民可支配收入为10346元，扣除价格因素，实际增长13.2%，增幅高于去年同期3.2个百分点；农村居民人均现金收入为3321元，扣除价格因素，实际增长14.8%，高于去年同期3.4个百分点。

　　中国9月份社会消费品零售总额增长更是高达17%，基于中国消费增长的强劲表现，参与四季度中国宏观经济预测的机构也对第四季度中国消费增长率给出了较高的预测，普遍的预测值都在17%左右。

　　但中国消费高速增长遭遇中国物价水平上升的挑战。9月份CPI虽然较8月份6.5%的同比涨幅有所回落，但依然居于6.2%的高位，这使得中国前三个季度的CPI同比上涨达到4.1%的水平。

　　尤其值得警惕的是，9月份CPI的同比涨幅比8月份低0.3个百分点，但9月份CPI的环比涨幅却为0.3%。在9月份CPI上涨中，翘尾因素只占1.9%，而新增因素达到2.4个百分点。尤其是非食品因素在CPI构成中已经从此前一直维持的0.9%上涨为1.1%。

　　但是，对于未来非食品因素是否会成为未来CPI上涨的新动力的问题，依然有9家机构给出了否定的答案。不过，中信证券首席宏观分析师诸建芳等8位经济学家的判断却针锋相对。而工业品出厂价格指数近期处于回升之中，对持肯定意见的经济学家们坚持这一判断提供了一个强有力的支撑因素。

　　并且CPI总体上能否进一步回落也存在争议。诸建芳认为，食品价格未来难以大幅回落，这也对CPI同比增幅形成较强的支撑作用。

　　在此背景下，预测机构对CPI的预测，大多数都超过了5.5%的水平，其中有8家机构预测四季度CPI将会达到6%及其以上。雷曼兄弟中国区经济学家孙明春还更加大胆地预测，四季度中国整体CPI会达到6.6%的水平。

　　从上面的分析来看，虽然消费增长达到了1996年以来的最高水平，但这一增长正受着通货膨胀的侵蚀，中国扣除物价因素的实际消费增长还处于下降通道之中，而不是中国名义消费水平所表现出来的持续强劲上涨。 外部因素可能形成冲击

　　中国CPI的高涨，给中国经济运行带来了风险。但中国经济增长速度和投资等指标增速放缓，显示“高烧高热”的增长状态在今年三季度有所缓和。

　　国内机构预期，中国四季度固定资产投资增长将在25%左右的水平，进一步低于前三季度同比增长25.7%的整体水平。

　　本刊对21家机构的调查显示，美国经济可能出现的衰退被认为是影响中国第四季度经济运行的最为重要的因素之一。

　　诸建芳说，如果美国经济减速，会造成中国出口增长回落，乐观估计中国经济增速有可能因此而降低0.7个百分点；悲观估算，在顺差零增长情况下，2008年中国经济增长就有可能从11%的水平上陡然回落两个百分点。

　　但大多数经济学家依然对中国经济运行持强烈的乐观态度。他们认为，尽管中国在此前大规模出台出口退税政策和国际经济增长存在一些不确定因素，中国贸易顺差会继续保持增长。

　　“美国经济如果出现有限衰退，会打击中国对美国的贸易，但欧元区经济和日本经济前景总体依然稳健，这对中国贸易形成支撑。”周克瑜对本刊表示，中国贸易顺差能继续保持较快增长还在于人民币实际有效汇率升值幅度不大，因此汇率因素对贸易因素影响并不是很大；信贷紧缩等因素导致的投资需求回落，直接导致的是进口需求回落，而不会直接作用于出口。

　　20家机构的预测数据也显示，四季度出口增长维持在24%左右，高于前三季度出口增长23.5%的整体水平；进口增长维持在19.4%的大致水平，高于前三季度出口增长19.1%的整体水平。

　　年内还将加息一到两次

　　今年以来，人民币兑美元保持较快升值速度。20家预测机构认为，人民币还将在四季度保持升值。美元兑人民币汇率水平最高预测值达到7.30，最低也在7.45，也就是在三季度末7.50的水平上再升值50-200个基点。

　　结合当前的CPI趋势，央行是否会在年内再次加息，成为当前宏观政策关注的重点。

　　参与预测的经济学家认为，中国央行将会在四季度再上调一次甚至两次存款利率，一年期储蓄存款利率将达到4.14%或者4.41%的水平。他们认为，中国央行虽然已经多次上调利率，但相对于中国目前通货膨胀水平，以及资本回报率，目前利率水平已经处于一个较低水平，有必要让中国的真实利率为正来解决中国经济中面临的一系列系统问题。

　　前三个季度中国CPI达到4.1%的水平，考虑到利息税的影响，即使一年期存款利率达到4.14%或者4.41%，也仅能刚刚保持正利率的水平。  

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  央票利率突然大涨 触发央行再度加息想象空间

　　根据以往经验，央票利率的上涨往往伴随着央行的加息行为，此番央票利率的突然大幅松动，也再度激起市场对于加息的想象空间

　　1年期央票发行利率本周出现大幅松动的迹象。继上周微幅走高1个基点之后，昨天，1年期央票的发行利率升至3.60%，较上周上扬了15个基点。在连续持稳5周后该利率的松动再度引起了市场对于央行加息的遐想。

　　一二级市场利差从30点缩至15点

　　昨天，央行在银行间市场发行了20亿元1年期央票，较上周增加了10亿元，发行利率为3.6055%，较上周大幅上涨了15个基点。

　　央行同时还进行了40亿元的28天正回购，利率达到3.05%，较上周也走高了2个基点。

　　“央票的一二级市场利差过大，这样央票发行量上不去，必须缩小利差以吸引机构认购才能扩大央票发行量。”申万研究所债券研究员屈庆表示。

　　自上次加息推涨1年期央票发行利率后，该利率已连续四周维持在3.44%的水平，上周则微幅上扬了1个基点至3.45%。但与此同时，受到资金面阶段性紧张和紧缩预期影响，债券二级市场短期债券利率近段时间以来则不断上涨，导致央票一级市场与二级市场的利差空间不断加大，1年期央票发行量也已连续七周维持在每周仅10亿~50亿元的发行规模上。

　　根据中债收益率曲线显示，目前1年期央票二级市场利率在3.75%左右，此前一二级市场利率相差近30个基点，在本次1年期央票上涨后，两者利差空间缩小至15个基点左右。

　　“加息仅是时间问题”

　　根据以往经验，央票利率的上涨往往伴随着央行的加息行为，此番央票利率的突然大幅松动，也再度激起市场对于加息的想象空间。

　　一国有银行债券人士也表示，1年期央票利率的调整一方面反映了央行希望更多的回笼流动性，另一方面也不排除对于加息的暗示。

　　“毕竟加息仅仅是时间问题。”一城商行债券人士说，1年央票利率上扬，在暗示央行可能加大央票发行量的同时，也可能暗示着再一次加息的临近。

　　央行官员近期多次在公开场合强调将“适当加强调控力度”。此外，央行行长助理易纲日前则表示，由于存在通胀压力，中国将处于加息周期。

　　今年以来我国居民消费价格指数(CPI)连续上涨，8月份创下6.5%的十年来新高，9月份回落至6.2%。而伴随着CPI的走高，我国央行今年以来已连续5次加息。

　　渣打银行驻上海的高级经济学家王志浩日前发布报告认为，考虑到短期的通胀压力仍然较大，而长期通胀趋势还不明了，同时，银行信贷增长仍然较快，过剩的流动性并未缓解，而真实利率水平仍处于负的领域等因素，央行在未来还会有3次、每次27个基点的加息。

　　昨天债券市场并未受到央票利率上涨的冲击。上证国债指数当天上涨了0.11%至109.92点，中债银行间债券总指数也上涨了0.09%至114.5097点。此外，货币市场资金面继续缓解，7天期以下资金利率继续下行，中长期资金利率则有不同程度上涨。（第一财经日报）
  渣打银行经济学家：中国央行正迫切准备加息

  渣打银行经济学家称，中国央行30日票据发行预示即将加息。中美息差缩窄暗示中国央行处境艰难，但目前仍难确定这将引发对人民币政策的重新思考。

  渣打银行经济学家王志浩与常钟10月30日撰文指出，中国人民银行发行一年期央行票据的举动引发市场些许震动，该票据参考收益率为3.6055%，高于10月23日上次发行时的3.4554%。两位经济学家认为这显示当局有意继续执行紧缩性货币政策，同时这也向市场发出信号，央行正迫切准备上调利率（正如其26日当周在《环球精英联盟》“关于中国央行加息预期的六个理由”一文中所述）。

  通过对央行一年期票据利率与央行管理下的一年期存款利率的走势分析可以看出，两者的移动正日益接近。近数月来，央行利率首先变动，但在07年3月的状况不同。鉴于当前的各方消息与10月票据发行状况，王志浩与常钟认为目前央行行为正是一种即将加息的信号。当然此举似乎符合普遍预期，争论焦点在于加息的具体时间，而非是否升息。30日央行的货币回笼之举仅仅是一次小规模的票据发行，仅筹得人民币20亿元（2.7亿美元）。两位经济学家猜测，这部分是由于多数银行仍在等待从IPO中筹措资金，同时这意味着短期流动性偏紧。但从结构上来看，这依然是一个极具流动性的市场，所有外汇大量流入。

  中国人民银行行长助理易纲29日的讲话发出了一个与众不同的信号。易纲近期对中国与美国之间息差缩窄的忧虑再次增强。这至少为中国央行带来两大挑战。第一，息差变动增加了持有人民币与人民币资产的吸引力，同时美元魅力减弱，标准的套息交易目前几乎均单边押注人民币升值。由此有必要考虑一年期美国LIBOR定价（投机商的借款成本，当前为4.63%)与中国央行一年期票据利率（当前为3.6055%）之间的差距。目前的差距是1.03%，而在一年之前两者之差是2.55%。息差方面，这的确支持短期流入，但王志浩与常钟认为很容易夸大其重要性。同时众多学者与经济学家已试图验证是否息差会在鼓励外汇流入方面发挥重要作用。截止目前的数据足以说明，压力下的息差值得担忧，且若中国央行利率逐步高于美国利率的话，则将引发重大忧虑。

  第二个问题是，中国人民银行正在关注正价差向负价差转变的这一前景。正如王志浩与常钟在以前早已指出的，中国央行目前买入美国票据的做法是不同寻常并显然有利可图的。（参见07年1月5日《环球精英联盟》中的“中国央行正迎接一个愉快而富足的新年”一文）。因此需对美国短期国债利率（当前为3.96%）与中国人民银行票据利率（3.6055%）之间的差距予以研究。目前两者之差更为持紧，为0.35%。（美国LIBOR与美国国债利率之差可归因于信贷忧虑）。当息差持紧的情况下，似乎迅速转向负价差，显然获利的努力将导致亏损。（当然，人民币兑美元升值实现的是类似结果，但效果并非如此显著）。银行方面也将经历痛苦，因票据利率跌至票据收益之下。

  30日，王志浩与常钟称，无法预计帐簿的温和损失或中国外汇储备或商业银行规模会引发对汇率重新进行基本的思考。目前通胀预期显然略有放松，多数经济学家预测08年CPI将表现温和，中国央行可能正考虑在美联储之前采取更为积极的决策。

  王志浩与常钟相信，美联储联邦基金目标利率07年底前将由目前的4.75%下降50个基点至4.25%，而后趋稳。但鉴于当前市场对房市及相关消费风险的忧虑继续升稳，中国央行也必然对此表示担忧。(世华财讯)

  中行：10月CPI或重新摸高 央行可能再度加息

  中国银行全球金融市场部发布的最新一期研究报告预计，中国10月份整体CPI同比增幅将达到6.4%左右，相比9月份的暂时回落可能会重拾升势，而这将触发央行再度加息。

　　报告调高10月非食品类CPI环比增幅至0.2%，同比增长1%，预计10月食品类CPI环比增幅为0，同比增长17.4%。这样10月整体CPI预计同比增幅将为6.4%左右。报告同时认为，10月PPI同比升幅可能继续小幅增加，这两方面的数据将将触发央行再度加息。

　　报告表示，从长期来看，粮食价格可能小幅上涨，食品价格将维持高位，而能源价格国际国内价差扩大对于政府的压力在不断增加，如果2008年人民币升值幅度在6%-7%左右的水平，在政府不出台大的价格改革措施前提下，明年CPI同比增幅将在3.5%左右。

　　报告同时指出，第三季度经济“退烧”可能只是表面现象。由于目前我国投资增长很大程度仍靠外需增长拉动，出口仍然是我国经济增长的主要动力。出口交货值在7月、8月降至较低水平后，9月又重新快速增长15%(900亿)，带动9月工业增加值同比增长重新走高至18.9%，由此可见第三季度经济表面“退烧”主要来源于7月出口退税调整造成第三季度出口调至第二季度，经济发展偏快的势头仍未根本得到扭转。(上海证券报)

  经济走势不断升温 多数经济学家建议继续加息

　　国家统计局中国经济景气监测中心于2007年9月底进行的中国百名经济学家信心调查显示，2007年三季度，经济学家信心指数为4.91（取值范围在1－9之间），比2007年二季度低0.82点，为2004年一季度以来最低值。调查表明，经济学家对不断升温的经济走势表现出明显的忧虑。

　　10月29日出版的《财经》杂志披露了此次调查的主要结果。报告称，经济学家信心指数为即期经济景气指数（对当前总体经济形势的判断得分）与预期经济景气指数（对未来六个月总体经济发展趋势的判断得分）的算术平均数。大于5分表明对经济形势的评价是积极的、乐观的，分值越高说明越充满信心；小于5分表明对经济形势的判断是消极的、悲观的，分值越低说明越缺乏信心。

　　调查显示，13%的经济学家认为，当前宏观经济运行“过热”，比二季度增加6个百分点；66%认为“偏热”，在一季度增加22个百分点的基础上又增加了1个百分点；只有19%认为“正常”，比二季度减少7个百分点。

　　关于通货膨胀，调查显示，65%的经济学家认为，2007年CPI涨幅达到或超过5.0%，比二季度增加59个百分点，平均预测值达5.3%，比二季度高1.8个百分点。对于2008年CPI涨幅，55%的经济学家认为达到或超过5.0%，认为会低于4%的仅占16%，平均预测值为5.1%。

　　基于近期物价的持续上涨，部分经济学家对是否会产生通货膨胀表示担忧。调查显示，3%的经济学家认为，根据目前态势，中国通货膨胀问题“非常严重”，45%认为“比较严重”。不过，也分别有44%和8%的经济学家认为“不太严重”和“没有问题”。

　　关于资产价格，多数经济学家认为，我国房地产价格上涨偏快，且上升势头尚难遏制。认为目前平均房价水平“过高”和“较高”的经济学家分别高达43%和53%，只有4%认为“正常”。同时，超过半数（53%）的经济学家认为，目前我国房价上涨速度“过快”，38%认为“较快”，只有9%认为“正常”。

　　至于未来6个月国内房地产价格，97%的经济学家认为会继续上涨，与二季度持平；其中18%认为“上涨10%以上”，比二季度增加10个百分点；69%认为“上涨5％-10%”，比二季度减少9个百分点；10%认为“上涨5%以内”，比二季度减少1个百分点。

　　关于股市泡沫，30%的经济学家认为，目前中国股市“存在严重泡沫”，比二季度增加2个百分点；55%认为“存在结构性泡沫”，比二季度增加5个百分点；只有不到16%认为“泡沫不大，基本正常 。至于未来6个月国内股市价格，调查显示，43%的经济学家认为会“上升”，比认为会“下降”的多29个百分点，另有43%认为会“稳定”（或波动）。

　　关于人民币汇率，多数经济学家认为，人民币还将保持温和升值态势。5%的经济学家认为，未来6个月人民币汇率（兑美元）将“基本稳定”，58%认为将“升值3%以内”，与二季度持平；31%认为将“升值3%-5%”，比二季度减少2个百分点；还有5%认为将“升值5%以上” 。

　　至于政策建议，经济学家普遍认为，应改变目前实际利率为负的状况，84%的经济学家认为，未来6个月存贷款利率应该“提高”，仅16%认为应该“不变”。此外，不少经济学家建议，适当提高2008年通货膨胀调控目标，为推进资源性产品价格调整创造条件，同时也有利于缓解人民币升值压力和流动性过剩的冲击。（《财经》）

  易纲：美次贷危机加大我国调控难度

　　中国人民银行行长助理易纲昨日在北京表示，由于次贷危机的发生，美国进入了降息周期，而我国现在已经进入升息周期，中美利率一增一减的变化增大美元贬值的可能性和压力，这加大了我国宏观调控的难度。

　　易纲是在出席北京大学中国经济研究中心的一次学术研讨会时作上述表示的。他说，总结美国次贷危机的经验教训，我国要加强市场的基础建设，发展直接融资，尽量分散风险。

　　易纲说，理论上美国次贷危机造成的流动性紧张可以减少资金流入的压力，但在流动性紧张的时候，有些资金需要寻找相对安全的市场，中国可能就是这些资金寻找的避风港，所以二者的力量相互抵消了。(证券时报)

  苏宁表示：继续实施稳中适度从紧的货币政策

　　在昨天举行的“第二届中国金融市长暨中国金融生态城市发展年会”上，中国人民银行副行长苏宁表示，为防止经济增长由偏快转为过热，继续实施稳中适度从紧的货币政策。

　　货币政策适度从紧

　　苏宁表示，今后人民银行要进一步加强改进金融宏观调控，努力保持币值稳定；为防止经济增长由偏快转为过热，继续实施稳中适度从紧的货币政策；灵活采取综合措施，完善和创新政策工具；适当加大调控力度，保持货币信贷合理增长。

　　国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌认为，中央银行需要进一步收紧银根，收紧流动性；同时，充分利用财政政策，抓紧推动扩大内需工作。

　　夏斌表示，当前资产价格上升的压力比较大，其基本原因仍然是货币过多。虽然中央银行不断提高存款准备金率，甚至达到多年来中央银行最高的存款准备金比例，但现在和以前的情况不同。

　　他指出，过去在信贷控制之下，存款准备金制度更多是作为信贷资金分配的补充。而现在存款准备金制度更多的是体现市场调控的程度，而且是资本项目没有完全开放和外汇储备过多背景下对冲的需要。

　　他建议，要提高市场利率，重点是货币市场利率，进一步刺激商业银行非信贷资产市场的发展，“这有利于减少信贷市场的规模，如果能缩小银行的存贷差效果会更好。”

　　改善金融生态环境

　　苏宁表示，今后一段时期，继续加强金融生态建设的任务仍然比较艰巨，改进金融信贷环境是长期复杂的系统工程，涉及到社会的各个方面，需要各个领域、各个层面的参与和支持，充分发挥良好的金融生态对经济又好又快发展的推动作用。

　　他指出，地方政府要进一步转换经济管理职能，进一步改变行政审批过多、审批规则模糊、审批职责不清的现象，正确界定政府和企业、市场的关系，把握政府职能管理的范围和管理方式。加快政府职能改变，深化行政审批制度改革，主要通过规划和政策引导、信息发布来引导社会投资方向，切实把经济管理职责转变到主要为市场主体服务和创造良好的发展环境上。加快投融资体制改革，理顺融资渠道，进一步确立企业的投资主体地位，明确投融资活动中风险和收益的责任关系。积极培育市场主体，完善市场体制，健全市场规则和维护市场秩序。

　　科技部副部长吴忠泽表示，各级科技主管部门要向金融证券主管部门主动开放科技资源，要将在实施各类计划中所产生的优质科技企业推荐给金融、证券和创投机构，使它们尽快进入资本市场。同时，将高新区作为金融证券改革的实验区。

　　中共中央政策研究室副主任郑新立认为，发展区域性股份制中小银行是改善金融生态的根本途径.

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"考虑到利息税的影响，即使一年期存款利率达到4.14%或者4.41%，也仅能刚刚保持正利率的水平"

目前的利息太低了.