李志林:“印花税风波”的六大教训和七点思考

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　　第一，对市场估值的判断不能轻易改变。5月中旬，中国证券业协会和沪深交易所发布了《当前股市估值的考察报告》，作出了“5月8日（4000点）的静态市盈率仅36倍，有结构性泡沫，但无整体泡沫”的结论。

　　第二，重大决策务必科学化民主化。诚然，按1988年制定的“印花税管理办法”，行政部门有权调整印花税，温总理要求各政府部门“坚持科学化、民主化决策，重大问题一定要听取专家和群众意见。”尤其是对上调印花税这样重大问题的决策，我们可以算一下，若以每天成交量2500亿计，印花税收3％。，一年的印花税3600亿元，券商佣金2400亿元，合计6000亿元，而2006年1400多家上市公司的利润仅3892亿元，属于流通股股东的利润仅1200亿元，何况大多数不分配。就是说，投资者付出6000亿元的交易成本去追逐上市公司仅1200亿的利润，这是严重的负回报投资。面对这个数字，你再说合法合理合规、符合国际惯例，也难以令人信服。若事先向市场人士征询意见，也不至于一下子将印花税上调200%，也不会有如此大的暴跌发生。

　　第三，不能再让境外机构唱空中国股市然后抄底的企图得逞。我们的有关部门对于一些外国人鼓吹的“中国威胁论”、“中国经济崩溃论”，总是旗帜鲜明地有力反击，但对境外机构的“唱空中国股市论”却掉以轻心。2001年，国际投行及其代表鼓吹“千点论”、“只有12只股票有投资价值”、“政府不要救市”，让QFII抄到中国股市千点大底。4000点上方，踏空了的国际投行和QFII们集体唱空，别有用心地将境外股市几十只样本股市盈率来对照中国内地股市所有股票的平均市盈率，欺骗舆论，发表“全民炒股论”、“泡沫论”等危言耸听的言论，甚至请出退休的格林斯潘来发布警告，呼吁中国政府用行政手段打压股市，而跌到3400点后，他们的唱空论都销声匿迹了，自然是在底部“吃饱”了。

　　第四，官员和经济学家不要随便对股市发议论。本次从4335点—4000点的暴跌是某些官员5月22日对上调印花税辟谣，5月29日证实并正式实施而引起的；从4000—3400点的暴跌是某官员在美国宣称终将征收资本利得税而“雪上加霜”。这两个人的讲话使股市市值五天蒸发了3万多亿。至于某些经济学家，他们不做股票或不懂股票，不了解中国国情，只知用静态市盈率来估值，动辄抨击“泡沫”，呼吁政府打压股市，引发股市动荡不已。由此可见，经济学家实应归于本份，不要对几千万人参与的敏感股市指手划脚。

　　第五，查违规不能停顿重组购并工作。本次暴跌之所以惨烈与对市场主流热点的参股券商概念中某些上市公司的违规查处也有一定的联系，券商概念股连续5个跌停效应传染给整个市场。如果像美国证监会4天就查处一对华裔夫妇违规、同时又批准道琼斯的收购兼并案那样将监管常态化，既查个人违规，又不失时机地将没有违规的券商借壳上市案批准复牌，投资者就不会误认为是借查违规打压市场了。

　　第六，应尽早设立平准基金。有人以“5·30”暴跌为由呼吁尽早推出股指期货。在我看来，五天跌1000点的情况幸亏发生在股市，若发生在投机性更强的股指期货市场上，不知会有多少人将被强行平仓，不知有多少机构会被消灭。

　　鉴于中国股市上涨时，动辄九连阳、十连阳式地上涨，拒绝调整，动辄暴跌甚至连续暴跌，最大的机构投资者基金根本无力维系股市的稳定，反而在下跌时因遭赎回压力被迫在大盘股中平仓，加重股市暴跌（如6月4日）。我认为，针对目前中国股市群体性投机行为较严重的现实，应尽早设立不以盈利为目的的大型平准基金，这对股市的平稳运行、健康发展，对保护广大中小投资者利益而言是非常迫切的。

　　1、既无整体性泡沫，又为何要采用突然袭击式的行政调控？

　　5月中旬，中国证券业协会和沪深交易所发布了《当前股市估值的考察报告》，作出了“5月8日（4000点）的静态市盈率仅36倍，有结构性泡沫，但无整体泡沫”的结论。6月1日（上周五）沪市从4300点仅跌到4000点（收盘指数），管理层便连夜布置三大证券报下周一发社论以稳定股市。可见，管理层对4000点位置是认可的，甚至是焦急的。尤其是本周三回升到3800点附近，周四又发两大利好（澄清资本利得税和吴晓灵讲话）。既如此，4300点时又有何必要突然袭击式地出重拳，用行政手段调控股市呢？

　　2、科学化民主化决策为何这样难？

　　诚然，按股市开设前1988年制定的“印花税管理办法”，行政部门有权调整印花税，但是，本届政府刚成立，温总理就要求各政府部门：“坚持科学化、民主化决策，重大问题一定要听取专家和群众意见。”然而，对调高印花税200%这样的重大问题的决策，却没有科学化、民主化，连定量分析都没有做。若以每天成交量是2500亿计，印花税收3‰，一年（240天）的印花税3600亿元，券商佣金2400亿元，合计6000亿元，而2006年1400多家上市公司的利润仅3892亿元，属于流通股东的利润仅1200亿元，何况大多数不分配。就是说，投资者付出6000亿元的交易成本去追逐的上市公司利润仅1200亿，这是严重的负回报投资。面对这个触目惊心的数字，你再说合法合理合规、符合国际惯例，也难以令人信服，印花税应尽快下调才是。

　　3、官员公开辟谣代表谁？

　　5月22日4100点以上各报头版刊登财政部和国税总局官员对上调印花税传言的回应是：“从未听说过这件事，都是市场谣言，大家不要相信”。但仅过7天“谣言”竟成为现实，并立即实行。期间，没有任何政府部门对官员的表态作出澄清，声明仅是个人观点，这理应看作是官员的职务行为，也是政府行为。但是，现在有人却说：“是个别官员违反了纪律，只能代表个人，不能代表政府”。这种说法显然不合逻辑，无助于挽回投资者的信心。

　　4、今年股市为何涨总是缓涨而跌总是暴跌？

　　很多人总是批评中国股市上涨非理性，其实，只要打开日K线图就会发现，上涨都是缓涨、小涨，相对比较理性，并且是因人民币渐进升值、上市公司业绩增长或重组题材相继亮相而引起。

　　而下跌都是呈暴跌形态，很不理性。如“1·31”、“2·27”、“3·23”、“4·19”、“5·19”，跌幅均在5—9%，属于国际股市所谓的“小股灾”式的暴跌，而“5·30—6·2”连续5天近千点的暴跌，几近“大股灾”。每一次暴跌，都是因利空政策的传言或政策干预所引发的。于是，市场便流行“周末恐惧症”、“月末恐惧症”、“政策依赖症”,投资者主要不是研判基本面，而是探听有什么利空消息和政策。而暴跌之后，管理层又频繁用利多消息和政策干预市场。久而久之，就使接近政策资源的利益集团上下其手，获取暴利，而中小投资者往往成了暴跌的牺牲品。行政调控加重市场的过度投机。

　　5、外国人唱衰中国股市为何屡屡见效？

　　我们的管理部门对于外国人鼓吹“中国威胁论”、“中国经济崩溃论”，总是旗帜鲜明，有力反击。可是，对于他们“唱衰中国股市论”，却掉以轻心，甚至言听计从。如2001年，国际投行及其代表鼓吹“推倒重来论”、“千点论”、“只有12只股票有投资价值”、“即使崩盘政府也不要救市”，管理部门却坐视无睹，使“四论”全部实现，让QFII抄到中国股市千点世纪大底。4000点上方，踏空了的国际投行和QFII们集体唱空，鼓吹“全民炒股论”、“泡沫论”、“冰山沉船论”、“崩溃论”等危言耸听的语言，胁迫中国政府用行政手段的组合拳打压股市，结果又一次如愿以偿。而跌到3400点后，他们的唱空论都销声匿迹了，自然是在底部“吃饱”了。

　　人们百思不得其解的是：为什么管理部门不用人民币升值、经济高增长和上市公司业绩超常规成长等中国独有的利好来回应他们的挑战？

　　6、查违规为何总是与市场暴跌划等号？

　　17年股市中这一怪圈至今仍没有摆脱，本次暴跌之所以惨烈，是与对市场主流热点的参股券商概念中某些上市公司违规查处有关，是券商概念股的连续5个跌停效应传染给整个市场。如果能像美国证监会4天就查处一对华裔夫妇违规，同时又批准道琼斯的收购兼并案那样，将监管常态化，既查个人违规，又不失时机地将没有违规的券商借壳上市案批准复牌，投资者就不会误认为管理层是借查违规打压热点、打压市场了。从近日市场情况看，券商概念股仍是市场主流热点、领头羊，其上涨比发政策利好的作用更大。

　　7、推出股指期货和平准基金何者更迫切？

　　有人以“5·30”暴跌为由，呼吁应尽早推出股指期货。在我看来，5天跌1000点的情况幸亏发生在股市，政府还有能力拯救。若发生在投机性更强的股指期货中，由于1：10放大操作，那不知会有多少人将被惨烈地强行平仓，不知有多少机构被消灭，甚至暴发金融危机。

　　鉴于中国股市连续缓涨和暴跌不止，我认为，尽快设立平准基金对稳定股市、保护广大投资者利益，倒是更为迫切，更为有效。