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陈李:可持续三年的投资主题

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发表于 2007-5-20 21:50:53 | 显示全部楼层 |阅读模式
http://www.jrj.com  2007年04月16日 15:43 《新财富》




  未来几年,煤炭、军工、民航和航运行业将涌现出国际一流企业,长线投资者可积极投资其中的龙头企业。另外,中央政府直接投资的领域,包括节能、环保、医疗、教育和农村建设,将逐步获得实质性政策支撑和巨大资金投资,从而为相关的服务、设备商带来机遇。因为民生领域的公共产品行业进入“退市场化”阶段,我们不看好相关企业。
  陈李/文

  年初,笔者在香港路演的时候,一家欧洲养老金基金问我们,有什么品种或主题可以投资5年?中国的消费品?具有全球竞争力的制造业?升值期间的金融地产?喜欢新故事的长线投资者并不满意这样的回答。在流动性泛滥、居民储蓄大量流入A股市场的背景下,任何1-3年的远景预期都可能在短短一个月甚至一星期内被市场快速实现。这也是为什么消费品行业和具有竞争力的制造业至今享受30倍以上2007年市盈率的原因。有什么题材还没有被充分认识?可持续三年的投资主题是什么呢?

  第一个主题是大型国有企业资产重组。我们相信,大型国有企业的资产重组将提升整体上市公司的盈利能力,为A股牛市提供支撑。为什么大型国企要通过资产注入、整体上市而不是IPO进入股票市场呢?以中央直属企业为例,按照国资委的规划,到2010年之前,中央企业的数量将从目前的159家重组到80-100家,而且大部分资产要上市。这些规划就决定了部分大型企业只能将上市途径锁定在资产注入上。因为截至2006年底,中央企业的所有者权益达到约6.5万亿元规模,而其旗下上市公司的股权只有1.5万亿元。未上市的中央企业所有者权益有5万亿元之多。假设这些权益新发行20%的股票,也就意味着,仅仅中央企业在未来3年就要融资1万亿元。显然这是任何一个股票市场,包括A股市场无法承受的。既然无法通过IPO进入资本市场,那么通过资产注入来实现整体上市就是一个必要的途径。

  大型国企资产重组提升A股上市公司的盈利能力,还体现在规模以上全部工业企业的盈利能力高于全部A股公司上。据我们估算,2006年规模以上全部工业企业的总资产回报率在6.2%左右,而全部A股公司的总资产回报率只有5.4%。这样,上市公司外的集团资产进入上市公司后,能够提高上市公司的盈利能力,对估值产生正面推动作用(这很容易理解,ROE的上升总是可能提升PB)。

  我们注意到,在国资委的文件中,“石油石化、电网电力、通信、煤炭、军工、民航、航运”作为国家垄断的行业,将在未来3-5年打造出国际一流企业。当前,在石油石化、电网电力和通信行业,中国已经出现类似中石油、南方电网、五大发电集团和中移动这些国际巨头。但是在煤炭、军工、民航和航运行业,国内排名第一的公司与国际大企业在资产规模、盈利水平、市场规模等方面仍有较大差距。可以大胆地预计,未来几年,这些领域将会涌现出国际大型企业,而这些大型企业来自于目前的行业龙头,所以,我们对这四个行业的资产重组充满兴趣,也建议长线投资者积极投资这四个行业的龙头企业。

  另一个投资主题是中央政府的直接投资领域。我们预见,中央政府直接投资的领域,包括节能、环保、医疗、教育和农村建设,将成为未来3-5年增长最快的领域。一方面,我们注意到中央政府不断出台相应政策,在税收等方面支持这些领域;另一方面,在国家财政大幅增长,特别是中央财政大幅增长的背景下,中央政府可以调动更大的资金资源进行这些领域的投资。与过去几年概念性的炒作不同,自2007年开始,这些领域将逐步获得实质性政策支撑和巨大资金投资,从而为相关的服务、设备提供商带来巨大市场机遇。我们看好这些行业。

  与这个投资主题相关,我们也看到了市场风险。我们不看好公共产品,特别是与民生领域密切相关的营运公司,比如,城市供水、公共交通、燃气、供水、民用电力等等。因为,我们已经充分观察到,政府开始着力加大公共产品的供给,特别增加民生领域的产品、服务。这可能意味着,民生领域的公共产品行业进入一个“退市场化”阶段。与前几年这些领域纷纷市场化(我们能够清晰地记得类似教育产业化、医疗市场化的说法)相反,这些领域将退出所谓自由竞争阶段,重新回到国家主导与控制的“福利部门”阶段。北京公交票价下降、春节铁路交通票价不再上涨,逐步向普罗大众传达了这样的信号。一个简单的认识是,类似城市公交、燃气、供水等领域,价格不会上涨了,即使收费上升,这部分增加的费用也将进入政府财政的专项账户,而不是营运公司的“荷包”。我们甚至可以判断,这些原先刚刚迈入市场的公共产品行业,将逐步从竞争性的公司“退化”,甚至重新变成政府的一个福利部门。不再具有收益目的,怎么会是股票市场上的一个公司呢?这就是最大的投资风险所在。
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