正视现实 顺势而为 因势利导 兴利除弊 ——驳“全民炒股”兼谈QDII 汇投公司等问题

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近几天，不少海外媒体又多方批评中国股市。而一些外国投行预测或者干脆建议中国政府出台严厉调控措施，认为中国股市会下调30%，并声称他们已大幅减仓。经济学界也有几位专家多次发表讲话，认为股市风险很大，提出一系列化解风险的意见和建议。这使股市周二震荡加大，大跌150点。与此同时，以尚福林为首的中国证监会则积极工作，埋头苦干，并通过部长报告会等向各界表明其支持股市健康发展之态度。



一、正视现实 中国牛市乃多种不可抗力联合所致

个别学者认为我们看好并介绍股市的文章对股市“泡沫化”起了推波助澜作用。其实，我们的研究分析仅仅是符合客观事实的，股市本来就极强劲；本周二股市大跌150点，很多媒体与投资者来电希望笔者连夜撰文谈看法，笔者也深信这仅是一次普通回档，但不想写文章，结果周三周四又大涨起来，即我们无论评论与否，股市正坚定大步前行。这有点像1986年的日本与1988年初我国的台湾；而且其推动力比它们那时还强。在这种历史的关键时期，作为经济学家只能伴随着自己的祖国、自己的人民、自己的市场，经历不可抗拒的历史变革、历史事件，正视现实，因势利导，除弊兴利，尽量利用正面作用，把负面影响降到最低点。任何希图通过自己历史上的良好形象过早去影响市场的想法都是天真与不切实际的。对于那些有意矮化中国股市的海外媒体及外国券商则应据理力争。



二、引起股市走牛的理由全是真实的

当中国股市回调到2600点一带并出现400多点回调，人们惊慌不已时，笔者曾先后与罗杰斯、谢国忠等人展开辩论，并写公开信给成思危副委员长，提出自己看法，指出：中国股市走牛市是多种因素所致，是历史的选择。在这次辩论中，我阐述的原因、观点是全部符合事实的，而不是一种为鼓舞士气的宣传。现再次阐述如下：

引起中国股市大牛的原因：

1）中国宏观经济处于最好时期，28年来平均每年GDP增长9.5%。今日笔者去了浙江慈溪、余姚，经济相当旺，人们安居乐业，一些地方家家办企业，此外，北京、上海、重庆、广东、江苏、福建、山东、天津、新疆等很多省市经济均增长很快。

这次在北大、复旦同时上课，亲眼见到北大、清华、复旦的同学何等用功，有的通宵达旦在自习室看书、学习。正如杨振宁所说，他们的学习情况甚至好过哈佛、麻省理工大学和牛津的学生；令人振奋不已。他们将是中国经济未来的栋梁。——中国人才和劳动力资源极其丰富。

其实，中国经济一些地方比上级公布的还要好，还要扎实、迅猛。人们只会少报、不报。一怕多交税，二怕领导批评宏观调控不力。

2）政局十分稳定，贫困比例下降，人民安居乐业

中国政局相当稳定，党中央、国务院从04年“国八条”起呵护、发展股市的政策深入人心。中国又处于最好的国际环境之中。中国贫困人口从20年前的2.5亿下降到2500万，多数人生活情况好转，城乡居民存款从1984年的1200亿上升到16万亿。加上企业、金融机构达到30多万亿，成为股市大发展之基石。

3）以尚福林为首的中国证监会是历届证监会中能力最强、工作最出色的，改革了股市大疾“股权分置”，要回了大股东欠款，打击了恶庄，上通下达作了大量工作。使证监会成了股民的最可信赖的“娘家”。

4）股权分置使大小股东利益一致，领导层由于股权激励机制等变过去的往外掏为往里装。——这是一场类似于土地承包级别的作用巨大的成功改革。

5）企业效益普遍上升，不仅仅是一年好转。由于制度性改革完善，相当一部分公司要重新估值。在中国现在的政经环境下，企业重估是正确的。（过去是严重低估的）

6）“两税合一”为25%已成事实，内资企业明显受益。

7）新会计准则使很多有土地等的上市公司被重新估值。

8）房地产市场受到严厉调控，炒房资金大部分退出，进入股市。

9）人民币升值导致流动性泛滥确实存在：

笔者近日从一些外贸公司了解到，人民币升值后，一些出口企业在“广交会”等搞窝里斗，依然不一起涨价，希图击垮内资竞争对手。结果谁涨价，谁就先被淘汰；而外商依然盯住最低价格。因此，人民币升值过快，很多企业会受不了。

中央完全了解这一情况，因此只能慢慢升值，否则破产企业太多，失业人数太多。这就必须每天购买蜂拥而入的约10-12亿美元，并用央行票据收回部分外汇占款，但仍有一些收不回来，造成流动性过剩日益严重之局面。（从理论上讲每过一段时间，须提高一次准备金率，当然也可以再加一两次利息）

当流动性过剩发生时，货币一定会首选那些资源垄断、集中，不可再生的资产领域，当房地产市场被严厉调控时，过多的资金就只能大量涌入股市，股市成为资金唯一可以宣泄之处。（如果不进入股市，必是房产大涨或全面通胀。）

此时，由于早入市者的赚钱、财富效应的扩散，城乡居民16万亿资金开始松动、搬家。（目前只搬了1%——1400多亿，其实不正是国家希望的提高直接融资比例吗？美国高达60%，中国则很低。）部分企业资金也开始进入股市。

上述9点，不是什么宣传、鼓动，是确确实实的事实。因此，可以这样说：中国股市顽强上行是由于多种因素造成的，有正常的，也有异常的，有合理的，也有不合理的。因此，它上涨的动能可能比当年日本和我国台湾还要强。我们只能像大禹和李冰父子治水一样，因势利导，兴利除弊，而不能去硬顶或无端地敌视它。



三、“全民炒股”言过其实，最多3-3.5%人参加

很多人矮化、丑化中国股市的口头语就是中国“全民炒股”。其实，中国股民一般都开两个户（深圳、上海），9000万股民打对折为4500万，加之其中有几百万张卡是当时为了申购新股，有些人从农村“买”的身份证虚设的，多年来怎么也激不活。因此中国股民现在至多3500-4000万户；仅占13.3亿人口的3%多。而发达国家参加炒股或者炒基金的达30-40%左右。京、沪、深、穗等一些大城市入市人可能多些，而6000多个县城人民多数还在“沉睡”之中。

与有的经济学家所担心的相反，农民不炒股长期难以摆脱贫困的状态，适当地拿少量资金参与锻炼，从长远看，最终也能分享诸如盐湖钾肥、烟台万华、佛山照明、招商银行、宝钢、贵州茅台等优秀的高速成长的中国企业的经营成果。——笔者对股票做得不太好，但是我的一位硕士研究生05年九月入市，3万多元现在已经50多万元了，令人感慨不已。还是那句老话，不入股市者，一辈子没有亏损的风险，但可能会冒一辈子贫困的风险。当然，如果是两年以前入市就更好了，现在应该严格把关，选好个股。



四、中国股市其实比欧美股市扎实得多

众所周知，自二十世纪八十年代英国金融市场“大震”之后，银证合业相当普遍。欧美日等绝大多数国家都可以信用交易，即“垫头交易”。买卖股票时，只要先付30%的资金，另70%由证券公司垫付，股东只要付个银行利息即可了。此外，发达国家投资者都可以用股票质押借钱，放大后交易。而中国至今没有允许这样做。中国股民必须以100%的资金投入。因此，尽管中国股市目前涨得较快，基础却扎实的多。



五、不要过度寄希望于QDII、“汇投公司”及个人定期存款高息

通过QDII等化解流动性过程的尝试是可以的，但不能抱太大希望。QDII主要是让国内居民用人民币换成美元港币等外汇，通过可以做QDII的银行（买它们的基金）到香港及海外投资，以达到化解国内流动性过剩的目的。

其实，在短期这是较难奏效的。人们会争相购买内地不断上涨的A股，却不一定会买那里同类的不跟着上涨的H股、红筹股。因为没有多少人买股是为了等公司分红利，不会去喜欢特定的股票。人们是冲着股票在上涨，可以盈利而去买它们的。如果H股、红筹股在目前这种心理冲击期过后，又下跌了或涨幅不大了，立即就会被人们冷落、唾弃。国内A股是在人民币升值等多重因素下全体上涨的，而海外没有这些条件。此外，外国人何以不直接买海外股票，而要千方百计换人民币进来呢？他们都是傻子吗？他们千方百计要进来，我们千方百计要出去，岂非咄咄怪事。此外，国家外汇投资公司也最多只能部分地解决外汇投资收益的问题，希图它用卖债券来吸纳2万多亿居民存款是很难的。债券利率不可能太高，对人们吸引力不大。最多吸纳一些商业银行购买。但它的利率始终高不了，与美国利率必须保持2.5-3个百分点的利差。没有人为了3-4%利息而扔下股票去买债券。至于个别学者建议提高个人长期定期存款利率，简直是创新，闻所未闻，愿听其所详。此外，提高到多少呢？4-5-6%？现在市场民间贷款利率已高达8-10%，这怎么可行。而且存贷差有11万多亿，还要鼓励人们来存款吗？

日本的直接投资仅占10%，通过银行的间接投资占90%。美国相反，直接投资占60%，间接投资占40%。亚洲金融危机和日本泡沫经济破灭后，银行纷纷倒闭，日本经济十二年沉寂不起，而美国经济承受能力却强得多，所受伤害也轻得多，我国正好利用股市大牛之际，尽快地扩大直接融资比例，缩小间接融资比例，在此时机，不断提高利率，尤其是个人长期存款利率，岂不是与此宏观目标背道而驰，逻辑上是混乱的。



六、因势利导，顺势而为，除弊兴利，发展市场

在市场这么迅猛发展中，我们只能顺势而为，发展市场。任何想依靠个人历史上的良好影响及力量，想“反潮流”，可能都为时过早了些。

为此，特提出如下建议：

1）加快IPO新股发行。发新股之目标是盯住国内3000万家乡镇企业及几万家大中型国企。争取让它们快些早些上市。“海归股”还是要慎重，因为涉及国内股东权益流出问题，（坚决杜绝外资企业来上市。）改变目前严重供不应求局面。

2）早日推出股指期货，切实防止股市下跌风险，形成投资者做多做空均可盈利的格局。

3）加强风险教育，尤其对新入市者。

4）加强对上市公司监管，加快股权激励机制等工作，夯实股市基石。

5）可多发一些可转换债券。（普通债券极可能乏人问津。）

6）紧急组织力量加强对日本韩国我国台湾和德国货币升值时造成流动性过剩时他们的经理及化解对策等研究（我们也在进行这方面的研究）



2007年5月18日

                       16点21分于北京大学