中国股市为什么义无反顾地暴涨？

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【2007.05.18 14:18】来源:和讯网




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  作者：刘煜辉


　　进入2007年，中国股市的暴涨吸引了全球的目光。一些人说是因为中国经济的持续健康，企业的投资回报超预期的加速增长；也有人原因归结于股改的成功；更多人说是因为经济的失衡，顺差、储备的激增以及人民币升值的预期下热钱涌入所导致的流动性泛滥。

　　或许以上原因都是存在的。在我看来，经济快速增长并不意味着股票普遍翻倍地涨，企业回报超预期并不意味着持续，股价不是未来回报的贴现吗？股改的成功只说明这个市场回归正常的价值发现；流动性过剩也不只是在中国，全球早已美元泛滥。



　　中国股市为什么义无反顾地暴涨，必须找到市场上涨的核心因素在哪里，才能找到解决问题的着力点。

　　首先必须清醒地看到中国所处的一个特殊的背景。2002年以来中国资本化的进程明显加快，更明确些讲，是支持资本化的市场化改革进程在加快。表现在以下两个方面。

　　一是中国的要素资源价格的改革。过去20年的市场化改革主要集中在最终产品部门，而土地、自然资源等要素资源市场化程度很低，产权事实上是虚置的，或者说是\"模糊\"的。在传统体制下，这些要素在国有部门的垄断下，只能通过划拨的方式在国有或集体经济组织之间流动，无所谓价格。但是，一旦这些要素被投向了市场，便成为盈利性的资本产权，我们看到，近年来乃至未来很长一段时间，要素资源价格的市场化改革成为中国经济转型的重中之重。

　　二是资本化所必需的一系列制度框架的构建近些年明显在加快，有些甚至是一种短期内突变性的制度变迁。比方说，《物权法》的推出，使得私有产权界定开始清楚，资本化进程有了比较可靠的产权保护与契约执行架构。再比方，股权分置的改革成功也是制度建设的重要一环，使得股票市场恢复了一般市场的正常激励，过去上市公司和大股东是千方百计从这个市场中\"圈钱\"、\"掏空\"，现在是将大量将场外的资产注入，使其迅速的资本化来体现自己的财富。其他如企业和个人信用记录的开始建立，这使得企业资产（包括有形资产和未来收入流）、劳动者未来收入流，都可通过产权化、证券化或者金融票据化转变成流通的资本，把死资产和未来收入流变成随时能变现、变成可以花的钱。这在2000年的时候是难以想象的。

　　总之，要素资源价格的改革和短期内制度供给的突然加速，为庞大的长期处于非市场化资源和资产加速资本化提供条件，也创造了巨大的需求。

　　几个基本的事实，上市公司中原来大量存量资产（土地使用权、矿山等）价值需要重估，以前游离在市场之外的存量资产需要注入上市公司，可以看到，2007年市场上涨已经不是因为单纯的人民币升值了，银行股从一月到现在仅仅上涨了10％，而大量的存量资产作为潜在的资产注入来源，成为市场上涨的核心动力。中信证券的一份研究报告说，当前中央直属企业的总资产额和净资产额分别为12.3万亿和5.4万亿，但股票市场中的央企\"窗口公司\"的总资产额和净资产额分别只有3.2万亿和0.94万亿。 再看看我们资本市场的发展，无论今天中国股票市场发展多么迅猛，从战略层面审视，中国的资本市场与十几年前的架构并未发生本质的变化，依然是一个高度政府主导的集中型金融体制，企业发股、配股、增发、定向增发、可转债发行、中长期债券发行仍存在很强的行政管制，上市公司还谈不上自主决定发行证券的品种、数量、时间、用途；企业融资的行政审批制度向\"备案制\"改革依然进展缓慢。更为关键的是适合一般企业的、初级层次的、区域性的资本市场则付诸阙如，依然陶醉于适合大企业的、最高层次的、全国性的深沪两市虚假繁荣，寡头垄断市场的结果必然是高成本低效率。

　　实体经济的市场化改革所激发出来庞大资本化需求，在一个强政府主导和政府管制、单一股票市场来实现，这样的市场不暴涨才怪。

　　至于国际收支失衡、流动性过剩等资金面问题，那是宏观职能部门考虑的事情，也不是股票市场一个方面的问题。从资本市场长远发展计，必须要有战略考量，加快解除政府行政管制和多层次资本市场建设是未来解决问题的着力方向。（作者为中国社会科学院金融研究所 经济评价中心主任）