投资广场 A股形成泡沫已达共识

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投资广场 A股形成泡沫已达共识

　　踏入2007年，这边厢，券商及内地官员对A股的泡沫之说言犹在耳；那边厢，A股持续去年的升势，牛气冲天，愈升愈有，不论在指数、市值、成交额及新开户数目均屡创新高，股民似乎把泡沫之忧抛诸脑后。

　　翻查历史，不少国家均曾面对过泡沫形成至爆破的过程。面对目前A股泡沫形成，不少分析员尝试从过往经验展望A股走势。

　　部分分析员以目前A股情况与上世纪六十年代的日本作比较，惟摩根士丹利表示，目前A股的情况与当年的日本不尽相同。

每日成交达流通量两倍

　　该行表示，当时日本已是工业十分成熟的经济体系，出口只占GDP的10%至15%，工业占45%，农业则下降至6.5%。中国出口目前占GDP达 36%；其中有60%以上的人口尚等待工业化，加上日本的经济相对全球市场细小，故仍能在六十年代后受惠对外需求增长，稳健的工业化亦令其适应到股市爆破后的情况。相反，环球市场难以承受一个像中国般大的出口导向工业国出现动荡，加上保护主义的风险不容忽视。该行相信，若内地资产泡沫爆破，对经济及工业基础均造成损害。

　　纵然本周二内地A股下跌，但市场普遍认为，跌市只是短期调整，对后市依然看好。上海A股由今年初的2857点，上升至目前的4175点，升幅达46%。摩根士丹利认为，自去年第四季起，每日大市成交额高于流通股量的100%；踏入今年第二季，每日的成交额更高出流通股量 200%以上。

　　今年第一季的新增投资者开户数目达四百八十万，较去年全年总和的三百零八万，高出55%。踏入4月份，每天的新开户数目更上升至三十万户。截至4月底，内地股民数目高达八千二百二十万户，「全民皆股」所言非虚。

市盈率未届历史高位

　　今年A股市场首季的每股盈利增长按年上升82%。尽管内地企业盈利增长强劲，但目前股市的升势，是由资金及投资者情绪带动。瑞银表示，强劲盈利增长及市盈率重估带动A股上升。上述两项因素持续并不足够，而是需要变得更强劲，才可进一步支持目前已处高位的股市。但是，该行不相信盈利增长及重估可带来明显的上升动力。由于流入股市的资金持续，以及市场相信股价将持续上升的情绪，皆十分高涨，故目前若不控制上升轨，将把股市推至危险的泡沫水平。

　　瑞银相信，引用过往估值的高位，上海A股在回复基本价值前，仍有上升空间。以2001年为例，当时的市盈率高达七十二倍，较目前的水平仍有一段距离。

　　摩根士丹利表示，经历过泡沫爆破的投资者及管理者所关注的，是A股市场将成为庞大的资产价值泡沫，如情况持续，将进一步鼓励投机活动，以及把中国工业升格为关键产业的资金及专才拉走。

　　不少分析员明白到，泡沫愈大，所造成的破坏力亦愈大。多间券商均表示对A股走势的存在隐忧，内地资金及情绪均处于非理性亢奋状态，且未有减少的迹象。瑞信表示，超级泡沫正在形成，隐含折现率（IDR）已降至4%以下，为自2003年来从未发生过的现象，该行认为，中线调整即将发生，但由于资金及盈利增长强劲，故该行相信，不会带来暴跌。

　　瑞银相信，目前股市的自我调整机制亦不能扭转被高估的股价（Overpricing）。A股泡沫处于开始阶段，目前已进入预测性低，及高风险时期。指数仍有上望空间，但最终回落时对投资表现将有影响。该行重申，A股长线的价值，处于2200点至2900 点之间。摩根士丹利则认为，其对A股市场及海外中国股票持审慎态度。

　　面对内地股民的亢奋，忧心忡忡之余，亦寄望中央「出手」以防泡沫愈吹愈大。高盛表示，目前股值已高于市场基本因素改善的步伐，若中央不能把加强限制市场违规者的活动，将对股市带来真实风险。

一般行政措施难奏效

　　中央当然不希望泡沫愈来愈大，但亦不能一次性地把股市压下去。面对股市升势强劲，中央近数个月来为股市降温的力度温和，包括调高准备金率、内地要员先后发表看淡内地股市的言论、针对内幕交易及严格打击造市等措施、加强投资者的教育工作，以及扩大QDII的投资范围等。　　2004年3月，人大会议结束后，国务院总理温家宝宣布宏观调控措施中，将采取决定性措施去为过热的行业降温。以房地产为例，过去中央高调及一致努力为楼市降温。但就股市而言，中央高层仍未有正式声明表示达致一致行动。虽然，有个别官员努力去为泡沫降温，但明显欠缺一致的政府措施打压。

　　尽管中国人民银行年内多次提高存款准备金率，但亦不能令股市升势减弱。摩根士丹利表示，内地资金膨胀是由贸易盈余所带动，其绝对及相对值，均是不合乎常理的大；因此，常见的紧缩措施，如加息及提高存款准备金率，去控制资金流动性均是欠缺效用的。

　　内地股市自2005年改革后，目前仍处于发展阶段。瑞银表示，难以预测泡沫及爆破所造成的资源错配影响。该行表示，中央将发现，制定一连串不太热及不太冷的「黄金岁月」（Goldilocks）降温政策，并不容易。

　　瑞银表示，目前最主要的措施，为审查非法银行借贷予炒股的活动。该行相信，现阶段中央政府倾向采用扩大参与者及投资工具的方案，以令内地股价稳定。政府的措施，包括更多企业上市、QFII、QDII及金融期货等。该行认为，上述方案均是稳定股市的恰当「药方」，但该等措施仍落后于急速流入股市的资金。

设投资公司助「泄洪」

　　摩根士丹利认为，中央不乏措施以控制资金。惟目前所采取的经济改革策略，只可影响长远发展，需要采取有效措施以限制资产泡沫为当务之急。

　　事实上，中央的确有些较强硬的紧缩措施可选择，如大幅加息，但由于考虑的因素繁多，故亦不能贸然出台。

　　面对外汇储备突破一万亿美元，设立国家外汇投资公司迫在眉睫。中银国际表示，成立国家外汇投资公司，为控制中国资本账户开放的重要进程，有助保持基础货币的稳定增长，及于流动性管理过程中发挥作用。

　　总括而言，目前面对的问题，不再是A股是否存在泡沫，而是泡沫将吹到多大，以及如何完结。历史告诉我们，泡沫爆破后所造成的影响是痛苦的。从内地银监会扩大QDII投资范围，刺激港股于本周一急升511点至今年高位，成交额更创新高达近九百五十亿元可见，内地股市发展进程，以及中央的「泄洪」措施，已对港股走势有一定的左右作用。

　　作为本港投资者，阁下又如何制定合宜投资策略，以捕捉时机，从中受惠呢？
信报财经新闻    2007-05-17