亚洲金融危机十年祭（8-10）

jxbluefly

八 马来西亚采取反传统的政策走出了危机，但它更应该追根溯源探寻病根，采取必要的手术或苦口良药来治愈疾病

  马来西亚是东南亚最富有的国家之一，国内有着丰富的石油和天然气资源，并且是世界主要的棕榈油和天然橡胶的产地之一。作为世界最开放的经济体之一，马来西亚的贸易总额占GDP的200％还多，外资银行资产在国内的银行体系中占20％以上的份额。马来西亚还有着良好的宏观经济管理记录，在1997年前度过了一次又一次经济冲击。
  到20世纪90年代中期，马来西亚的经济基础看上去已相当牢固。1990年－1996年间，其GDP年均增速达到9.5％，储蓄率达到38％，同时保持着3.8％的低通胀率及3.5％的低失业率，政府财政一直盈余。虽然马来西亚的金融体系同样是银行主导，但银行的平均资本充足率在1997年已达到12％，发展状况相当不错。马来西亚的各种外债指标也都远远优于与它共患难的邻居们，如韩国和泰国。
　　面对这一系列良好的指标，到1997年金融危机发生时，已经主政近16年的总理马哈蒂尔很难相信从泰国扩散出来的危机也会波及马来西亚。为了保卫林吉特（马来西亚货币）的币值稳定，1997年7月10日，马来西亚的隔夜拆借利率一夜之间从7.5％上升到40％；中央银行也迅速卖出了12％的外汇储备。尽管这样，央行依然发现力不从心，于是从7月14日开始任由货币自由贬值。
　　既然马来西亚的基础不差，按通常逻辑，货币15％至20％的贬值已经可以使市场恢复平衡，但林吉特却持续下跌了近一半。在投机的情况下，所有的市场都会受过度打击之苦，但新兴市场的情况往往更糟。首先，新兴市场缺乏风险承受能力和控制能力。其次，由于汇率一直很稳定，国内外的企业都毫无防备，没有结清外汇头寸。在1986年－1997年间，林吉特的上下波动不超过5％，没人想到它会贬值48％。第三，新兴市场的政府高官们很少有在全球金融市场工作的第一手经验，因而也很难理解市场中潜在的高风险。
　　随着危机步步深入，马来西亚的净国外投资总额从1996年35亿美元的净流入骤降至1997年70亿美元的净流出。到1998年一季度，其年经济增长率已从上年的7.3％降至-1.8％，降幅为9.1％；股指从1997年3月3日的1277点降至1998年8月28日的302点，降幅高达75％。
　　在危机初期，马来西亚几乎经历了一个政策瘫痪期。IMF表示愿意提供财务援助，但马来西亚不愿接受附带的限制条件，认为这是对其主权的侵犯。事实上，IMF对印尼和泰国的援助项目附加了条件，强迫两国接受财政缩减政策、高利率以及拒绝“裙带资本主义”的贷款模式。1997年，马哈蒂尔总理在访问智利期间，对该国在外汇管制方面的经验有所了解。随着危机在1998年恶化，他开始深信，外汇管制才是马来西亚走出危机的惟一选择。
　　1998年7月，马来西亚政府不顾IMF的建议，自行宣布了一项刺激财政支出的项目，当年财政预算赤字3.7％。它还成立了国家经济行动理事会，开始了一个国家经济复苏计划，旨在减少经常性项目赤字，维持财经纪律，控制信贷增长以及强化银行体系。
　　1998年秋，香港政府干预股市，马来西亚也看见了自己插手市场的新机遇。9月1日和2日，马来西亚政府宣布实施资本控制，并将林吉特兑美元比率下调为3.80∶1。这些政策就像重磅炸弹，激起IMF及西方世界的一致反对。美联储前主席格林斯潘称之为一个“武断的错误”，因为“现在没收部分或全部外国投资者资本和收益的一个直接后果，就是未来新增外国投资的急剧下降”。这项饱受非议的特殊政策，导致1998年马来西亚的股指下降至历史低谷；时至今日，其股指仍未超过1994年的巅峰。但外汇管制让政府重新掌握了对货币政策的主导权，并且为后面的低利率政策铺平了道路。
　　当时作为一名香港金管局的官员，我不能对此公开评论，但是我将个人想法解释给IMF的朋友：如果一个病人正流血不止，又不能获得输血，那么他是否有权绑上止血带自行止血呢？作为一个主权国家，马来西亚有权做任何它认为正确的事情。当然，流血不只是一个症状，更应该追根溯源探寻病根。因此，马来西亚还必须采取必要的手术或苦口良药来治愈疾病。回过头来看，即便是IMF都不得不承认，外汇管制在危机期间确实起到了作用，并且马来西亚也有能力自我修复。　　从马来西亚特立独行的危机应对经历中，我们可以得到这样的教训：给予政策建议轻而易举，但是，在危机中评判孰是孰非很难把握。基辛格曾说过，在危机当中，最危险的措施往往也是最安全的。马来西亚实施了一项反正统的政策，却走出了困境，这似乎证明了即便是来自“华盛顿共识”最优秀智库的意见，也不一定正确。

九 苏哈托总统的威权统治实现了国内的长期稳定和繁荣，但这种治理模式下的官员腐败问题日积月累，积重难返，被全球化和金融自由化的浪潮进一步放大

  在亚洲金融危机中，印度尼西亚可以说是损失最为惨重的一个，远远超出了泰国、韩国和马来西亚这些患难邻居们。印尼的悲剧在于，它不仅是一次由外部冲击引发的银行危机，还由此产生可怕的政治危机。最终，金融危机与政治动荡、社会骚乱相互加剧，导致各行各业的长期萧条。
　　自1965年苏哈托通过政变取得总统之位后，印尼经济跨入了长达32年的和平与繁荣的黄金时期。1997年以前，印尼简直就是一个政通人和、经济发展的典范。1990年到1996年，印尼平均年经济增长率高达7.3%，储蓄率达到GDP的32％，失业率仅有3.9%；而且国家财政已略有盈余，经常账户赤字也不过2.3%。
　　但金融危机使这一良好势头急转直下。因为高通胀和高失业，贫困人口比率从1996年的18％上升到1998年的37％。许多“返贫”穷人缺吃少穿，常常在印尼各地抢劫和掳掠，诱发了不少群体性骚乱。
　　回头来看，当时印尼经济有三大软肋。
　　第一，苏哈托的威权统治在过去30年中已经积累不少弊病。这种军人、技术官僚和大商人团体的联合组阁方式，形成了一种独特的“裙带资本主义”。其中的特权阶层可以通过国有企业或者特许经营，为自己谋取私利，这些都加剧了印尼的财富集中和贫富分化。
　　第二，金融深化和自由化速度过快。在1988年到1991年的短短三年内，印尼国内银行数目增加了1倍，而分支机构更是戏剧化地增长了4倍。许多银行依托广阔的政府人脉，在管理人员和技术专家严重不足的情况下，依然不断扩张，盲目放贷。亚洲金融危机充当了压死骆驼的最后一根稻草，结果就是印尼各大银行的巨额坏账节节攀升，许多银行不得不关门大吉。
　　第三，长期的高利率政策吸引了大量投机性游资。印尼国内的体制性通货膨胀率一直较高，利率水平也长期处在高位。中央银行实行有管理的浮动汇率政策后，印尼卢比和美元的利率差开始高于卢比兑美元的年度贬值率，这就为投机性的利差交易提供了绝佳机会。金融危机前，印尼许多银行就从离岸市场借入美元，然后在国内放贷，赚取投机利润。1996年底，印尼外债比例已达到GDP的54％，外债规模与国内银行业资产总额大致相等。
　　总体而言，印尼经济体系的主要问题是银行体系和外债因素主导下的双重不匹配：企业借短期债务投资房地产等长期项目，大量借美元而投资本币。当1997年泰铢危机的风潮扩散至印尼时，监管者和市场都误以为浮动利率和灵活汇率制度可以保证印尼自身安然无恙，忽略了隐含的致命问题，结果大错特错。
　　1997年下半年，投机性游资开始攻击泰铢和印尼卢比，印尼的借款人终于意识到他们存在大量的外币风险敞口，于是开始疯狂地买入美元，试图对冲风险。不幸的是，这时日本和其他外国的银行家也发现了他们在印尼贷款的脆弱性。市场各方都开始大量抛售印尼卢比，随后，卢比兑美元的汇率开始恐慌性下跌。而此时，关于苏哈托总统的健康问题以及未定的接班人的谣言，也开始在市面上兴风作浪，真可谓“屋漏偏逢连夜雨”。
　　1997年10月，国际货币基金组织（IMF）这个“灭火器”不得不被请出来应急，但IMF专家很快发现，印尼的问题之大超乎事先预料。IMF姗姗来迟的第一笔援助，贷款额度太小，无异于杯水车薪，根本无法维持市场对印尼盾的信心。
　　一招不灵，一招再上。为了削弱“裙带资本主义”，激进的结构性改革方案被搬了出来，但很快夭折。苏哈托总统随即撤换了央行行长，开始推行汇率新政，但收效甚微，反而造成了高达58％的通胀率。到1998年4月，IMF又提出了能源和电力涨价的新方案。但随之而来的骚乱事件，不仅宣告了这个新方案的“流产”，也迫使苏哈托引咎辞职。
　　印尼的经济复苏历程可能是东南亚各国中最漫长的。艰难的银行重组，耗费了这个国家将近50％的GDP。直到今天，危机的社会影响在印尼还未彻底消除，2006年的失业率仍然高达10％以上，而贫困率也在18％左右，居高不下。
　　印尼的危机经历再一次证明，“国富国穷”的根源在于治理水平的差异。苏哈托总统的威权统治实现了国内的长期稳定和繁荣，但是，这种治理模式下的官员腐败问题日积月累，积重难返，而全球化和金融自由化的浪潮进一步放大了这些问题。一有风吹草动，印尼庞大的经济金融体系就“呼啦啦似大厦将倾”。　　从来没有永远的兴盛，也没有永远的衰落，只有永远的因时而变，“变则通，通则久”。面对全球化的局势，一个国家如果不能够及时调整本国的治理模式，下一步将很可能就是经济、金融危机，乃至政治动荡。

十 在金融全球化的时代，一个国家如果不能够快速建立全面配套的治理体系，即便只存在一两块“短板”，也容易遭受比过去严重得多的惩罚

  亚洲金融危机爆发后，被视做罪魁祸首的“裙带资本主义”（Crony capitalism）开始成为媒体和学者们的一个时髦词汇。它还有许多别名，如“关系资本主义”、“权贵资本主义”等。这个形象而含混的说法，在一定程度上生动刻画了一种亚洲特色的资本主义，它与盎格鲁－撒克逊式的自由资本主义似乎存在天壤之别。在日本、韩国、马来西亚等东亚和东南亚国家，政府官员和商人团体长期保持着一种互惠共赢的密切关系。这种模式在实现高出口、高增长的同时，也不乏腐败、关系、袒护、政治献金、内幕交易和垄断等降低效率的现象。
　　通常对裙带资本主义的最大批评，莫过于它造就的利益集团对社会福利的侵蚀。一旦既得利益者发现自己行动的成本由全社会承担，道德风险就会发生。具体而言，大企业集团往往过度负债、盲目扩张；为企业融资的金融中介，也没有动力进行有效的风险管理。国有企业和金融机构一起失去控制的后果，就是在金融危机发生时，即使像韩国这样的亚洲第二大经济体，也无法负担企业部门似乎突然涌现的巨额外债——最终企业破产蔓延成为国家破产。
　　裙带资本主义固然应该受谴责；但它并不是金融危机的惟一成因。作为更具建设性的批评意见，理应客观仔细地分析：为何裙带资本主义是亚洲各国公共治理与公司治理演进中不可避免的一个阶段？
　　其一，资本主义的亚洲变种在金融危机前30多年一直运转良好。正如新加坡内阁资政李光耀指出的，目前备受指摘的裙带资本主义的“原罪”，自20世纪60年代亚洲经济奇迹开始时就同步出现了。其实，裙带资本主义并非亚洲独有，美国在19世纪不是也有许多“强盗式资本家”，利用金钱和游说对政治家的决策施加巨大影响吗？问题的关键不在于有没有裙带关系，而在于这种关系亲密到什么程度，是否扼杀了商业竞争，降低了社会效率。
　　其二，对于一个刚刚起步的经济体而言，当资源、技术和企业家都极度匮乏之时，政府官僚们主动出击去寻找成功的企业人士，帮助国家实现发展目标，完全不足为奇，其好处是相互的。那些急欲开发新产品、投放新市场的企业家面对巨大的市场风险，当然很乐意政府出面协助克服资金和销路等难题。可以说，东亚奇迹的制度逻辑基础，就是深谋远虑的官员和富于冒险精神的企业家互担风险、共享利益的发展战略。这曾经造就了东亚经济异乎寻常的成功。但时间一长，这种特殊的利益机制开始助长这些既得利益群体滥用特权、排除异己、腐化沉沦，最终使得许多中小新创企业被屏蔽在发展大门之外。
　　裙带资本主义仅仅描述了亚洲发展模式痼疾的表面。事实上，即使在最发达的西方国家，目前也依然存在“政府与商界的不良结合”；裙带资本主义在某种程度上是一个世界性的现象。
　　在经济起飞阶段，“官商合作”的优势显然要远远超过良好治理的功效。但是，面对贸易全球化和金融自由化的新局势，亚洲地区这种传统的关系型发展模式已经难以为继，必须革故鼎新。这也正是经济发展的经典难题——过去成功的制度不能保证未来仍然适用。亚洲金融危机再一次说明，在金融全球化的时代，一个国家如果不能够快速建立全面配套的治理体系，即便只存在一两块“短板”，也容易遭受比过去严重得多的惩罚。
　　治理结构因素的重要性，也可以从亚洲另外两个经济体截然不同的境况得到验证。香港和新加坡都是亚洲地区经济自由度和外资依赖度极高的经济体。在金融危机扩散时期，当其他国家如“多米诺骨牌”纷纷倒下时，它们两个却损伤不大，逃过此劫。这种与众不同的遭遇，正是得益于它们良好的基本面和有弹性的金融市场。它们也是最早全面实现生产制造、监管和透明度方面与国际标准接轨的经济体。
　　在全球化时代，检验一个经济体稳健与否，不仅要看其是能否实现可持续增长，还必须考虑其抵御外部冲击的灵活性和弹性。后者并非从天而降，恰恰是需要一国或地区的政府有意识地改善治理结构来逐步培植。而这一方面，正是一度辉煌夺目的亚洲发展模式的核心弱点所在。
　　在良好治理尚未形成、经济弹性依然不足的情况下，亚洲各个经济体却迅速放松金融管制、敞开大门欢迎国际资本，可以说这也正是亚洲奇迹大逆转的开始。换一种视角来看，上世纪90年代末发生的这一幕悲喜交迭的正剧，对亚洲地区未尝不是一件因祸得福的好事。　　危机迫使亚洲各经济体都开始反思和寻找更为平衡的发展模式，那就是：在保持经济高增长的同时，更重视执行会计制度与透明度的全球标准，建立良好的公司治理结构，构造公平的监管和法律框架，培育良性有序的行业竞争格局。

沈联涛/文 作者为马来大学和清华大学经济管理学院访问教授