中小板公司信任度总体领先于主板公司

huaren669988

张晶;李睿
  与仅有37.7分的“2005上市公司信任度指数”相比较，2005年中小板公司信任度指数领先6.16或16.34％，这让我们相信，中小板公司信任度好于主板公司。研究表明，这个领先程度来源于中小板公司在公司治理与会计报表两个方面的信任度总体好于主板公司。
      较低的非常损益依赖程度
  非常损益在净利润中所占比例从侧面反映了公司正常经营活动对公司利润的贡献，其数值越高，表明正常经营活动对公司业绩的贡献能力越差。
  根据对公司披露的非常损益与净利润指标的分析，我们发现尽管按照所有数据汇总计算，中小板公司的非常损益依赖度为11.8％，比100家主板样本公司高出5.15个百分点。但是，考虑到数值为负的非常损益依赖比例没有太多的实质意义，我们剔除了这一因素，仅计算依赖比例为正数的情况。这样，相对于主板指数公司22.69％的平均非常损益依赖度，38家中小板公司的平均非常损益依赖度仅为10.24％。这意味着中小板公司的利润更多的是来源于公司日常运营，而非偶发性交易，其业绩比主板公司更具有稳定性。相对于主板公司较少的税收优惠，及由于上市时间短没有太多资产的转入、转出情况似乎能解释中小板公司更低的非常损益依赖度（见表1）。
  表1：2004年度净利润对非常损益依赖度排名居前与殿后的各5家中小板公司


公司代码  公司简称  披露的非常损益   净利润  对非常损益依赖程度
002005  德豪润达   1，828.90   4，603.10    39.73％
002016  威尔科技    458.09    1，228.81    37.28％
002032  苏泊尔    2，236.57   6，314.88    35.42％
002030  达安基因    825.24    2，519.97    32.75％
002021  中捷股份   1，013.97   3，475.27    29.18％
002036  宣科科技    9.17     2，001.64     0.46％
002009  天奇股份    7.46     2，192.22     0.34％
002004  华邦制药    15.42    4，764.84     0.32％
002025  航天电器    11.98    4，136.37     0.29％
012038  双鹭药业    3.00     3，200.22     0.09％
         平均值                 10.24％


  单位：万元人民币
  中小板公司不仅非常损益依赖度更低，且其非常损益的列示也更具准确性。从非常损益的错漏报问题来看，在主板100家样本公司中，就有27家存在错报、漏报情况，且平均错报、漏报率达到370.06％。而存在非常损益错报、漏报的中小板公司占总样本的18.42％，平均错报、漏报率为70.39％。较少的错漏报使得中小板公司的非常损益信息披露更具可信性。
      较低的公允拨备差异率
  对应收账款合理恰当的计提坏账准备是公司财务数据真实、准确的重要保障。坏账准备计提不足不仅会导致公司虚报资产和利润，同时也增加了公司在以后年度的财务风险。因此，坏账准备计提的公允与否也是公司信任度的重要指标。
  与主板公司相似，中小板公司也普遍存在坏账计提不足的问题。按照一至二年25％，二至三年50％，三年以上100％的坏账准备公允计提标准，在38家中小板公司中，多达84.21％的公司存在计提不足的情况，这一比例甚至超过了主板样本公司的80％。
  但与主板公司高达45.96％的平均公允拨备差异率相比，中小板公司的这一数值有所下降，为36.30％（扣除公允拨备差异率为负值的情况）。且主板公司样本中最高公允拨备差异率达到了100％，而中小板最高仅为82.94％。（见图1）
  图1：主板公司与中小板公司公允拨备差异率分布情况
  附图
  公允拨备差月率
  从具体分布来看，如图1所示，公允拨备差异率在70％以上的坏账准备计提严重不足的主板公司占总样本的21％，而中小板公司的这一比例仅为2.63％；与之对应的公允拨备差异率在10％以下的中小板公司占总样本的18.42％，而主板公司该比例仅为12％。同时，中小板公司的公允拨备差异率明显多分布于50％以下，而公允拨备差异率在50％以上的公司也是主板多于中小板。也就是说，尽管中小板公司坏账计提不足的情况比主板公司更为普遍，但严重性要远远低于主板公司。
      较高的固定资产折旧率
  公允的固定资产折旧可以确保固定资产在估计的正常使用年限内系统地摊销。一般来说，交通及运输设备、通讯及网络设备、办公及影像设备折旧年限不宜太长，通常应在5年左右；专用设备为10年左右；房屋与建筑物一般不超过35年。而固定资产折旧率也应该保持在合理的水平上，避免因计提不足导致减少费用、虚报利润、甚至虚报资产。
  与主板公司平均固定资产折旧率6.74％相比，中小板公司的平均固定资产折旧率高出了近2个百分点，达到了8.69％。虽然没有一个所谓的公允固定资产折旧率水平，但一般说来，较高的折旧率代表了公司在会计上更谨慎的态度。
  行业不同，固定资产折旧率水平会有所不同。为了近一步研究中小板与主板公司的差异，我们从主板和中小板中各自选取了8家同为制造业的公司，进行比较。（见表2）
  表2：8家制造业中小板公司与主板公司固定资产折旧率对比  （单位：万元）


公司简称 当期计提的   固定资产  折旧比例 公司简称  当期计提的  固定资产  折
              折旧    价值                折旧    价值
深康佳  13，508.10  220，879.94  6.12％  江苏琼花  1，217.78  16，249.88  7.49％
中集集团 22，316.83  381，381.75  5.85％  鑫富股份  2，345.80  17，459.64  13.44％
TCL集团  47，803.21  396，280.75  12.06％  德豪润达  4，776.32  49，835.85  9.58％
长安汽车 35，688.22  488，910.97  7.30％  华兰生物  1，006.44  11，802.56  8.53％
晨鸣纸业 55，814.24  711，543.13  7.84％  大族激光  408.02    5，583.04  7.31％
双汇发展 11，219.47  175，379.27  6.40％  天奇股份  366.81    4，754.14  7.72％
泸天化  17，294.68  367，986.31  4.70％  盾安环境  531.37    6，236.87  8.52％
经纬纺机  9，433.83   90，012.90  10.48％   美欣达   1，627.39   1，5351.26 10.60％
          平均值       7.59％            平均值       9.15％

  数据来源：各公司2004年报
  如表1所示，相同行业随机选取的8家中小板公司平均固定资产折旧率比8家主板公司高了20.55％，两者数值分别为7.59％和9.15％。应该说，中小板公司固定资产折旧要比主板公司更为谨慎。
      乐观的关联方交易比例
  截至2003年底以前，允许申请上市企业在以往的基础上对资产及负债进行剥离调整，并因此采用模拟会计报表，这项规定与关联方交易在国内上市公司当中普遍存在有密切关系。由此而来的问题是，在一些上市公司长期保持大比例关联方交易的同时，存在利用有欠公允的关联方交易价格在控制性股东与上市公司之间相互转移资源，并因此导致不真实的业绩的可能性。
  经济观察研究院2004年11月对中小板公司IPO信任度评价的结果显示，38家中小板公司上市前三年关联方采购和关联方销售的平均比例分别为5.07％和4.17％，大大低于监管机构所规定的30％，成为中小板IPO信任度中的一个亮点。令人满意的是，在此基础上，2004年报显示，中小板公司关联方采购和关联方销售比例进一步降至0.78％和2.72％，大幅度低于同期主板公司的14.86％和27.30％相应水平，同时，有7家中小板公司完全不发生关联方购销业务，占所有中小板公司的18.42％。这在一定程度上说明与主板公司相比，中小板公司的独立性更强，表观业绩的公允性也就更值得肯定。
  美中不足的是，存在关联方购销业务的中小板公司对关联方价格的披露亟待规范。同主板公司相类似，中小板公司大多只披露其关联方定价原则，未就关联方交易价格的公允性做附加披露。然而，诸如“市场定价”、“市场代理价格”如表1等字眼对投资者而言好比雾里看花，不足以满足投资者识别与规避关联方交易价格风险的需要。
      较接近公平税赋水平的所得税实际税率
  公平税赋是判断公司信任度的一项重要内容。以两税合并给出的公平税赋原则为导向，那些目前所得税实际税率远远偏离法定税率的公司，未来几年业绩出现异常波动的风险相对较大。
  2004年度中小板公司所得税的平均实际税率为22.77％，大大高于主板公司17.44％的平均水平。其中，有6家公司实际税率高于33％的法定税率，最高为39.67％（见表3）。由此得出的结论是，中小板公司所面临的公平税赋风险总体上小于主板公司。
  表3：所得税实际税率最高前五名中小板公司


股票代码 公司简称 法定税率 实际税率
002009  天奇股份  33％  39.67％
002003  伟星股份  33％  35.21％
002029  七匹狼   33％  34.80％
002006  精工科技  33％  34.58％
002018  华星化工  33％  33.82％
002024  苏宁电器  33％  33.63％


  数据来源：各公司2004年报
  另以制造业细分行业化学原料及化学用品制造业为例，氯碱化工、云天化、仪征化纤、湖北宜化四家主板公司实际税率平均仅为10.80％，而四家中小板同业公司的所得税实际税率高达27.22％，是四家主板同业公司的2.5倍。相比之下，如果将主板公司的实际税率拉升至中小板同行业公司的水平，主板公司的业绩必将遭遇重大影响，而较高实际税率的中小板公司所披露的利润则更接近真实水平。
      较少的高管非常离任
  中小板公司的民营背景决定了其高管结构具有一定程度的家族性特征。创始人及其创业团队包括其家庭成员，对公司有着非常大的控制权，最高的接近70％（新和成，002001，SZ）。这些家庭成员也往往占据着企业的重要管理职位。这种“血浓于水”的纽带关系也许可以解释为什么相对于高达70％的主板公司存在高管非正常离任现象，38家中小板公司存在非正常离任现象的比例为42.11％（见表4）。值得一提的是，在发生高管非常离任的中小板公司中，非常离任占高管人数的比例绝大多数在10％以下。
  表4：16家存在高管非常离任情况的中小板公司


股票代码 公司简称 非正常离任 高管 非常离
          的高管人数 总数 任比例
002002  江苏琼花   3    24  12.50％
002025  航天电器   3    23  13.64％
002008  大族激光   2    18  11.11％
002017  东信和平   2    22  9.09％
002019  鑫富股份   2    27  7.41％
002026  山东威达   2    18  11.11％
002030  达安基因   2    22  9.09％
002009  天奇股份   1    22  4.55％
002012  凯恩股份   1    23  4.35％
002015  霞客环保   1    16  6.25％
002021  中捷股份   1    21  4.76％
002027  七喜股份   1    20  5.00％
002028  思源电气   1    22  4.55％
002029   七匹狼    1    21  4.76％
002032   苏泊尔    1    20  5.00％
002037  久联发展   1    19  5.26％


  数据来源：各公司2004年报
  就公司信托而言，高管非常离任有时是必要的。令人遗憾的是，中小板公司对于高管非正常离任原因的披露同主板公司如出一辙，一般都是“辞职”、“离职”等。这既不能说明公司是否在日趋激烈的人才竞争中处在劣势地位，也不能反映必要非常离任的正面意义，即更换不称职的高管。
      较少的短期投机活动
  中小板公司固有的经营活动风险决定了从事短期投资是非常愚蠢的，原因是旨在从市价波动中套利的短期投资，其风险程度远远大于局限于规模的主营业务，并由此进一步加大了后者的风险程度。
  令人欣慰的是，在38家中小板公司中，仅有华邦制药、德豪润达、苏泊尔3家公司存在短期投资事项，占总样本的7.89％。相比之下，100家主板指数公司中多达38家公司存在短期投资，平均用于短期投资的金额高达23651万元。
  不过，严格地讲，中小板公司在短期投资上的上述表现依然不能令人满意。在所有上市公司中，中小板公司应当成为一片杜绝短期投资的净土。由此才能提高中小板公司信任度。值得注意的是，随着时间推移，从事短期投资的中小板公司是否增加，投资金额是否加大，未必不存在很大的变数。因此，我们只能说目前中小板公司的短缺投机现象少于主板公司。
  综上所述，中小板公司在公司治理与会计报表两个方面的信任度总体好于主板公司。不过，这并不意味着中小板公司信任度值得赞赏。一个重要的因素在于，到目前为止，中小板公司的存续上市时间非常有限。因此，我们更倾向于将中小板公司信任度领先于主板公司的幅度视为正常的存续上市时间差距。从这一点讲，2005年中小板公司信任度不仅不值得夸耀，反而值得高度警惕。
来源：人大复印