治理流动性过剩关键在于体制创新

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温家宝总理在政府工作报告中指出了当前经济运行的突出问题：“固定资产投资总规模依然偏大，银行资金流动性过剩问题突出，引发投资增长过快、信贷投放过多的因素仍然存在。”“流动性过剩”首次写入政府工作报告，表明这一问题已经引起了国家决策层的高度重视。
  流动性过剩意味着货币供给量过大，在以间接融资为主的金融体制下，流动性过剩表现为银行存差过高。我国商业银行整体水平不高，产品单一，同质性强，中间业务很不发达，主要依靠存贷款业务获取收益，在流动性过剩条件下，扩张贷款规模、博取净利息收入成为商业银行的必然选择。信贷资金供给的宽松刺激了投资的过快增长，也加大了资产价格上涨压力，影响宏观经济稳定。
  流动性过剩对货币政策提出了严峻挑战，人民银行连续出台发行央行票据、上调准备金率等政策措施，一定程度上缓解了流动性过剩压力。但仅仅依靠货币政策又是不够的，也是难以持续的：发行央票对冲，财务成本较高，且存在到期偿付问题；上调准备金率，受商业银行超额准备缓冲，市场反应不明显。流动性过剩的源泉是国内高储蓄率和国际收支巨额顺差，货币政策只能起到“抽水机”的作用，而欲从制度层面上解决问题，必须拧紧“水龙头”，解决国内储蓄率过高和国际收支双顺差问题。
  20世纪90年代以来，我国储蓄率高企并呈不断上升之势，这既反映了人口结构变化、工业化、城市化和市场化改革等积极因素的作用，具有一定的必然性和合理性，也暴露出国民收入分配不合理、公共部门投资不足等问题。从资金流量表分析，这一阶段我国国民储蓄率的上升主要归于政府部门和企业部门储蓄率的上升，而居民部门储蓄率则是相对下降的。居民部门储蓄率下降，既表现为居民部门的储蓄倾向下降，也表现为居民部门可支配收入占国民可支配收入比重下降，前者意味着刺激国内消费的宏观政策已经在居民部门取得明显效果，后者反映了居民劳动报酬的相对减少和居民投资领域狭窄、投资收益下降的事实。企业部门的高储蓄率反映了企业利润率较高的事实，而从总体上看，我国企业的高利润率并非来自于劳动生产率的提高，而是在很大程度上依赖于居民部门贡献的廉价劳动力和金融部门提供的廉价资本。政府部门储蓄率的上升来自于国民收入初次分配环节中生产税的增加和国民收入再分配环节中所得税的增加以及福利支出的相对下降，如果考虑政府部门的非税收入，如土地出让金，政府部门的储蓄率就更高了。
  流动性过剩的另一源泉是国际收支双顺差。我国扩大对外开放之时，适逢全球产业转移和供应链重组，中国的市场容量、劳动力资源与加工能力吸引了大量外商直接投资，许多跨国公司将我国作为全球制造基地，加工贸易迅猛发展，贸易顺差不断积累，同时受全球流动性过剩和人民币升值预期影响，数目可观的热钱也涌入我国境内，致使我国出现了资本项目与经常项目双顺差这一世界罕见现象。在现行外汇管理体制下，外汇占款对货币供给造成了巨大压力，国际收支不平衡直接导致国内流动性过剩。
  流动性过剩对国民经济的影响是多方面的，不仅推动了投资过热和资产价格上升，而且也造成了资源配置的低效和浪费：大量资金在金融体系内部运动，实体经济却缺乏资金支持。以债券市场为例，央行、商业银行、政策性银行等金融机构成为主要发行主体，而以企业或项目为融资主体的债券规模很小，债市主要为金融机构服务，而不是为实体经济服务；大量资金经由银行信贷、企业拆借、社保基金挪用等渠道流入股票市场和房地产市场，刺激了投机氛围和泡沫化倾向，蕴含了不容忽视的金融风险，同时许多企业尤其是中小企业却借贷无门；巨额外汇储备用于购买外国政府债券，同时引进大量外商直接投资，这种以债权资本换股权资本的方式意味着损失了可观的投资收益，也不利于国内资本市场的发育。
  应对流动性过剩问题，关键在于推进体制改革、协调宏观政策：第一，切实增加居民收入，保障劳动者合法权益，提高居民收入在国民收入中的比重，在居民收入增加的基础上推出鼓励消费政策；第二，加速向公共财政转型，减税增支，完善社会保障制度，增加社会福利支出，以期同时实现增加居民部门收入和增加政府部门消费的目标；第三，积极发展资本市场，提高直接融资比重，改变资金过度集中于银行系统的状况，引导资金为实体经济服务；第四，改革外汇管理体制，隔断外汇储备与货币供给的直接对应联系，弱化全球经济失衡和外部金融冲击的不利影响。
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