泡沫经济幽灵在中国徘徊

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英国《金融时报》中文网特约撰稿人 陈旭敏
2006年11月9日 星期四
  
  
一个幽灵，泡沫经济的幽灵，正在中国徘徊。

这个幽灵虽然稀迹依旧难辩，但她急促的脚步已经越来越近：自去年11月起步的中国股市，一路攻城拔寨，日前将五年的失地尽收囊中，虽然其间也有两次装模装样的回调，但几乎地球人都知道，中国牛市的主升浪或许才刚刚开始。

中国的汇率，也在中国央行增强弹性中高歌猛进，本周三在中国银行间外汇询价系统收于日高7.8661元，再创汇改来新高，距去年7月汇改以来，升值已近5%，而这或许只是“万里长征的第一步”。

  


饱受诟病的中国楼市，也继续在人人喊打中自弹自唱，虽然调控的令牌一道接着一道，但高企的房价仍在“烈火中永生”。

资产价格的这种泡沫化倾向，中国当局似乎有点无可奈何：一边是实体经济中居高不下的固定资产投资和贷款规模，以及蠢蠢欲动的通货膨胀，而另一边却是涨得正欢的资产价格。按下平衡木的任何一头，另一头都将高高跷起。

很显然，中国资产价格正在平衡木上跷起，主要是目前中国当局都在全力以赴地致力于宏观经济调控，尤其是固定资产投资和贷款规模，而实体经济的抑制，实际上就是为资产价格留下上涨的空间。

一个重要的迹象是，从货币供应量看9月末广义货币供应量M2同比增长16.8%，持续持续四个月下滑，而狭义货币供应量M1却从6月份开始同步上升。按照往常经验，贷款规模的下降，M1的增幅也应跟着下调。奇怪的是，M1不降却反升。

一个可能的解释是，随着中国股市的膨胀和摇新股的恢复，大量准货币中的定期存款，都转向了活期存款，从而推高了M1，而这种现象正在愈演愈烈。

而中国资产价格的上涨也可能正在强化：一方面中国的外汇占款迭创历史新高，另一方面中国却在抑制商业银行贷款和企业的固定资产投资，虽然央行可以通过调高法准备金率和公开市场直接改变商业银行的流动性，但是却不能改变银行、企业和居民的资产负债表，最后的结果可能是资金直接或间接流进股市或其他资产市场。

值得警惕的是，目前中国大力发展直接融资以及银行和企业海外上市，可能会加剧这种现象。本身属于银行存款的居民和企业储蓄，现在都在财富效应的吸引下，转为上市融资的企业资金，而这些资金显然将商业银行贷款规模的束缚，而由企业自由支配。

而银行和企业的海外上市，更是给目前中国的流动性火上浇油，大量的资金流进国内结汇，加大人民币汇率升值压力的同时，又给市场注入了大量流动性，而这些钱进入银行却因宏观调控而不能随心所欲地进入实体经济。

偶合的是，几乎在中国银行和中国工行上市的同时，中国央行都挥起了准备金率大棒，而且冻结的资金和他们在境外IPO的资金相差无几。

中国资产价格的上涨，以及实体经济的趋热，从表面看都可归咎于泛滥的流动性，或目前的汇率制度，但是从根源看，主要是中国消费-投资失衡导致的内外经济失衡。但在这种失衡下，中国还需同时注意调节实体经济和资产价格的平衡，否则按下了葫芦必然浮起瓢，上世纪九十年代的日本病和中国的泡沫经济就是前车之鉴。