(原创非首发)论无纸化背景下证券行纪商与投资者间法律关系的性质

pzhlihongjun

首发地址：http://www.scgjlaw.com/Article/news_view.asp?newsid=843
【摘 要】本文分析了无纸化背景下证券行纪商与投资者之间的关系，认为投资者身份的可识别性从根本改变了证券经纪商与投资者间的关系，实现了从行纪到代理的转化，并对这种转化可能带来的后果和意义进行检讨。
【关键词】无纸化 法律关系 代理


  一、无纸化之前证券行纪商与投资者间法律关系的性质

根据传统民商法理论，代理（含商事代理）和行纪的区别主要有两点：一是行为人是以何种名义从事法律行为，以自己名义者为行纪、以本人名义着为代理；二是所为法律行为的后果的归宿，先归属于行为人，再转移给本人者为行纪，直接归属本人者为代理。[1]

在有纸化证券集中交易的背景下，投资者持有的证券通过证券经纪商进行交易，无记名证券与投资者身份的不可识别性导致了交易只能以证券经纪商的名义进行，并由证券经纪上承担证券交收的责任，之后再将交易结果转移给投资者，证券经纪商与投资者间的关系构成典型的行纪关系[2]。



二、无纸化集中交易对证券行纪商与投资者间法律关系冲击——从行纪到代理；

无纸化集中交易的背景下，尽管投者权利仍然通过证券经纪商进行交易，但两者间的法律关系已经发生了明显的变化，更倾向于代理关系而不再是行纪关系，理由如下：

首先、证券账户实名制[3]导致投资者身份具有可识别性，记名证券与不记名证券在能否识别投资者身份上的区别已不复存在，发行人履行必要程序，即可查询到拥有其证券的投资者的身份及持券数额。

在有纸化时代，发行人发现的证券可明确区分为无记名证券和记名证券，如我国《公司法》第130条明确规定，公司发行的股票，可以为记名股票，也可以为无记名股票。由于无记名证券上不记载任何人为权利人，因此“凡是持有这种证券的人就是权利人，可以行使证券权利”，“可以用单纯交付方法转让。”[4]从发行人的立场而言，不记名证券的持有人是不明确的，发行人无从也没有必要知悉持券人的身份。

即使在非移动化的背景下，证券由中央存管机构集中存管，持券人的持券额通过账簿体现出来，但由于无记名证券本身缺乏个性，集中存管后发生混同，各持券人转变成为中央存管机构集中存管的证券某只证券的安份共有人，相对于证券本身仍然是不记名的，记名证券与不记名证券的区分仍然泾渭分明。

在实现无纸化后，证券实物消灭了，投资者的权利及其变动信息通过证券账户反映出来，证券登记结算机构根据证券账户确认投资者的权利数额，《证券登记结算管理办法》第31条明确规定证券登记结算机构有义务按照业务规则和协议定期约定定期向发行人提供证券持有人名册，发行人也可以根据需要在某一特定时间点形成证券持有人名册并向发行人提供[5]，因此，无论制度上是否取消记名证券和不记名证券的分类，但从技术上讲，发行人均得以随时知悉投资人及其权利状况。记名证券与不记名证券之间的区别已非常模糊。

其次、证券经纪商是投资者的名义为投资者利益进行交易；依据《上海证券交易所交易规则》第3.4.6条、《深圳证券交易所交易规则》3.3.7的规定，限价申报指令应当包括证券账号、营业部代码、证券代码、买卖方向、数量、价格等内容。市价申报指令应当包括申报类型、证券账号、营业部代码、证券代码、买卖方向、数量等内容。因此，证券集中交易实际上采取“账号撮合”、“账号成交”的方式进行，证券行纪商向交易所主机传递的申报指令中，明确包含了投资者的账号和经纪商的营业部代码。从技术上将，交易各方均能识别对方投资者的身份，交易实际上是以投资者的名义进行的，证券经纪商在交易时已经披露委托人身份。此点与行纪行为以行纪人的名义进行，已有本质的不同。

再次、交易后果实际上直接归属于投资者，而不是先经过经纪商，再转移给投资者。

由于集中交易采取账号撮合的方式，因此，可以认为集中交易的合同主体即是委托证券经纪商参与交易的各投资者，尽管基于风险控制上的考虑，《证券登记结算管理办法》第四十三条规定了证券结算实行分级结算原则[6]、　第四十五条规定了证券结算采多边净额结算方式[7]，但这仅仅是买卖合同的履行通过第三方行使而已，即使证券行纪商拥有证券结算参与人资格，但此时它仅仅是以受托履行合同而已，与在申报成交中作为本人代理人或行纪人的身份已有严格区别。我们在判断一个行为属于行纪还是代理时，并依据的是行为成立时的名义和行为的后果，而不是行为产生的义务通过何种方式履行。

集中交易的法律后果直接归属投资者的突出论据是在因证券经纪商的过错导致指令错误时，相应的交易后果是由投资者直接承担，比如《证券公司融资融券业务试点管理办法》第19条规定，因证券公司的过错导致指令错误，造成客户损失的，客户可以依法要求证券公司赔偿，但不影响证券交易所、证券登记结算机构正在执行或者已经完成的业务操作。在实务中突出的案例是王鲁穗诉四川省证券股份有限公司股票纠纷案[8]，该案被告四川省证券股份有限公司所属营业部将原告王鲁穗卖出“华北制药”1000股的指令误输成买进指令。清算发现错误后，被告将该笔错买剔出摆入其错账单抛股交割清单，由被告自购，未动用王鲁穗账内资金。但因该1000股经由王鲁穗账户误买，只能通过该账户才能处理，此错买的“华北制药”１０００股仍放入王鲁穗股票证券账户，后被告营业部将错买的“华北制药”1000股卖出后，卖得价款也进入原告王鲁穗资金账户，因此酿成纠纷。从此案的纠纷中，可清晰看出，尽管原告作为投资者委托被告进行交易，但错误申报、交易的后果仍然直接是由原告来承担的，错买的股份进入原告的证券账户、卖出的资金也进入原告的资金账户。

综上，我们可以看出，在无纸化背景下，投资者身份的可识别性从根本改变了证券经纪商与投资者间的关系，实现了从行纪到代理的转化。



三、对从行纪到代理转化的简单评价

从行纪到代理的转变是否必然增加交收违约的风险？

在有纸化证券集中交易的背景下，由于实物券的存在和技术所限，直接以投资者名义进行申报交易是不可能实现的，同时，也无法控制由投资者直接承担交易结果所带来的交收违约的风险。这一点成为定位两者关系为行纪关系的核心理由。但无纸化及计算机技术的进步从根本上冲击了这一认识的基础。无纸化和计算机技术的进步一方面克服了投资者身份难以识别的障碍，另一方面有效地控制了投资者交收违约的风险，使这种理论上可能产生的风险不至于成为现实。在无纸化的背景下，由于证券交易所依托现代计算机的庞大运算能力，得以通过投资者的账户实行卖空前段控制，极大地降低了可能出现的交收违约风险。在非融资融券交易中，交易系统在投资者申报卖出其证券前，会自动检查其账户中的证券的数额并拒绝超出其账户数额的申报；在融资融券交易中，《证券公司融资融券业务试点管理办法》第37条明确规定证券交易所应当采取措施对融资融券交易的指令进行前端检查。

从行纪到代理的转变有何积极意义？由于投资者成为交易的直接主体，投资者直接承担交易的后果，享受交易利益并承担不利益，从而避免证券经纪商利用行纪人的身份截流投资者利益或者挪用投资者买出所得资金。





--------------------------------------------------------------------------------

[1]参见：梁慧星著《民法总论》（第三版）法律出版社2007年8月版，第213页。

[2]参见：史尚宽著《债法总论》中国政法大学出版社2000年1月版，第316页。

[3]参见《证券法》第166条《证券登记结算管理办法》第三章“证券账户的管理”的规定；

[4]谢怀轼著《票据法概论》法律出版社1990年版，第11页。

[5] 参见《证券登记结算管理办法》第二十七条 证券登记结算机构根据证券账户的记录，确认证券持有人持有证券的事实，办理证券持有人名册的登记。第三十一条 证券登记结算机构应当按照业务规则和协议定期向证券发行人发送其证券持有人名册及有关资料。

[6]《证券登记结算管理办法》第四十三条 证券和资金结算实行分级结算原则。证券登记结算机构负责办理证券登记结算机构与结算参与人之间的集中清算交收；结算参与人负责办理结算参与人与客户之间的清算交收。

[7] 《证券登记结算管理办法》第四十五条 证券登记结算机构采取多边净额结算方式的，应当根据业务规则作为结算参与人的共同对手方，按照货银对付的原则，以结算参与人为结算单位办理清算交收。

[8] 案例详情参见最高人民法院公报2000年第2期