投资者日记 赌格蛇睇错市

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　　5月31日，周四。恒生指数升340.71，收20634.47；成交七百六十五亿三千多万元。6月期指高水，升403点，收20693点。中移动（941）升2.4％，因瑞银推介；建行（939）升2.2％；中海油（883）升3.9％、中石油（857）升3.6％、中石化（386）升 9.7％。华润电力（836）升4.9％，公司斥资十八亿元购入江苏扬州第二发电厂45％权益；电盈（008）升1％，公司公布今年首季收费电视用户升 5％，至八十万，以及去年手机用户增加25％，至九十二万一千名。

　　沙士之后，中国内地向香港开放自由行，来自内地嘅旅客由2002年嘅六百八十万增至2006年嘅一千三百六十万，占香港总游客比重由29％上升到53.8％（两个游客中超过一个来自内地），协助香港经济迅速复苏。

　　4月份香港零售业增长放缓，只有3.4％（3月份为4.9％）；游客数字只升2.3％，少于第一季嘅6.3％。

　　美国银行估计，日本央行今年8月将加息，因日本失业率已降至3.8％嘅九年低点。

A股并非泡沫爆破

　　内地A股今天低开高收。沪深指数今年升92％，系全球表现最佳嘅股市；O四十四倍，较另一新兴市场印度嘅二十三倍O高好多。股市一旦形成泡沫，系无法用常规去分析。例如1973年3月恒生指数O高达六十八倍、1989年12月日经平均指数O八十三倍，泡沫才爆破。旺市莫估顶也。

　　 2003年4月开始牛市，系由流动资金充沛推动，过去升幅集中喺大蓝筹股身上，直到近期蓝筹股纯利极有可能响今年上半年见顶，资金唔愿付更高价去追O仍喺合理水平嘅大蓝筹股，形成恒指喺18500至21000点上落，唔少分析员因此倾向睇淡。其实，资金早已走去炒卖二线股，但由于二线股市场流通量唔多，一旦资金涌入，股价往往可以喺短期内急升50％到100％；虽然一下子升幅咁大。但唔少二线股同蓝筹股比较亦算便宜，部分股价响低于每股资产净值50％或以上。至今为止，睇淡后市实太早（虽然格蛇认为年底有三分一机会出现衰退，即今年第三季仲系安全期）。升市最后一段，往往系最灿烂。

　　最近中央政府批准QFII金额由一百亿美元提升至三百亿美元，等住入市嘅外资十分多，一旦A股调整完成，外国机构投资者便会大量入市。因为：一、人民币喺可见将来仍要升值；二、中国GDP仍保持高增长；三、2008年北京举办奥运；四、只有不足十分一嘅中国人开咗股票户口（香港系20％）。估计A股呢次回落只系一次较大调整，而非泡沫爆破，主要系将水分挤出来，整固后又再上升。

　　美国货币供应（MZM）过去三个月以年率12.8％嘅速度上升，货币供应上升速度仍然咁快，代表未来三至六个月美国经济陷入衰退嘅机会极细（除非出现类似1990年日本地产泡沫爆破事件）。我老曹有胆赌格蛇呢次睇错市！全球货币供应速度咁快，唔惊通胀恶化咩？八十年代因中国加入全球经济体系，中国廉价劳动力及廉价资源令全球通胀率下降。近年人民币升值及沿海一带劳工成本急升，可以产生一定通胀压力，但越南、柬埔寨等加入，仲有非洲，即全球未来唔欠缺廉价劳动力及资源。相信2001年起嘅资源价格上升潮如果唔系响去年结束就系今年，即资源股吸引力在下降中。上一个商品牛市1969年开始、1979年结束，前后共十一年；眼前呢个商品牛市1999年开始，至2006年亦已上升七年。

　　至于农产品价格上升，主因系澳洲天气干旱，以及美国通过能源法案，令玉米价格大升引发（一辆汽车用植物油，相等于七个成年人嘅一年粮食）。全球利率（尤其系长期利率）应上升几多，但唔系七十年代式上升，十年期美债孳息率估计升上五厘二五左右（另一理由系唔少国家日后减少购入美债，并计划将外汇作更佳运用）。

金砖国冒起美影响力减

　　整个九十年代系美国经济支撑环球GDP继续增长，今天系反过来，去年下半年起美国GDP增长率逐步放缓。今年首季GDP增长率只有0.6％，系四年内最低，改由四大金砖国（BRIC）带动。情况有如五、六十年代世界经济由美国带动增长，到七十年代日本同西德代替美国成为全球经济增长火车头一样。2000年起美国作为全球经济增长火车头嘅地位逐步下降；反之，四大金砖国火车头地位日益明显，例如中国带动东盟、南韩甚至日本GDP增长；俄罗斯来自出售石油收益，又再成为另一火车头；印度唔使介绍矣，巴西亦成为南美洲经济嘅火车头。美国GDP占全球GDP 嘅百分比由三十年前嘅22.5％，下降到去年嘅20.5％，估计未来进一步下降，因为四大金砖国经济响过去三十年冒起。以香港为例，1980年以前经济极之依赖美国，今天改为极之依赖中国。喺金砖四国带动下，全球GDP今年可上升5％（超过七大OECD国家）。

　　经济发展从来唔系你赢我输嘅游戏，而系你赢我又赢、你输我又输嘅游戏。世界经济制度愈开放，得益嘅人数愈大（互通有无）。1930年代世界经济大萧条，理由系保护主义抬头；只要全世界各国齐齐降低入口限制，可令全球GDP保持增长。日本经济自1990年一沉不起，理由系日本政府过分保护本土经济，一味鼓励出口，形成日本出口企业竞争力强大，但本土企业竞争力一塌糊涂。响政府保护下，本土企业不能汰弱留强、外资不能入侵收购，令本土企业停留喺低效率经营层次，无法产生规模效益。中国政府应该做嘅事系继续开放本土市场，容许汰弱留强甚至让外资企业入侵。物竞天择、适者生存，系无法违反嘅铁律。

马来西亚前景睇好

　　马来西亚股市连升十一个月。美亚证券策略员及德银分析员继续推介马来西亚股份，例如Maxis通讯及Bumiputra。过去十个月吉隆坡指数升 45％，系1977年2月以来表现最出色嘅时段。IOI集团、森那美集团因中国大量入口棕榈油，刺激股价上升（棕榈油系制造方便面所不可或缺，亦系全球使用量最大嘅食油；本周棕榈油价见历史新高）。IOI今年股价上升51％。

　　马来西亚今年首季GDP上升5.3％，超过分析家估计嘅 4.7％。环球基金今年首季净投入资金共一百八十亿林吉特，较去年第四季上升一倍，亦系1991年以来最大嘅投入量。瑞信及UBS估计， Bumiputra 今年首季纯利上升89％，至六亿一千五百万林吉特；马航今年纯利估计系十八年来最好；前者股价今年已上升50％、后者上升27％。吉降坡股市指数今年首五个月上升22％【图】，较MSCI全球新兴市场指数平均升幅嘅5.6％大四倍；只有中国、越南、巴基斯坦股市升幅大于吉隆坡。马来西亚股市家吓平均O十八倍，略高于恒生指数平均O，亦较印度尼西亚、菲律宾及泰国股市O为高。

　　美林证券估计，林吉特收3.39兑1美元，估计今年底可见3.24兑1 美元、2008年见3.15兑1美元。外资今年首季净流入数字系二百六十九亿林吉特。Asia Asset Management（管理二亿一千万美元资金）嘅Kelvin Miranda认为，马来西亚系最有吸引力嘅新兴市场之一。

　　5月22日马来西亚政府宣布全国一百万公务员加薪42％，理由系过去五年冇加薪，上述加薪幅度可刺激马来西亚GDP上升多0.5％，以及令马来西亚全国房地产受惠。

　　5月份英国物业市道比较呆滞。据政府公布数字，2005╱06年（9月）建成住宅单位共十六万零二百三十四个，只较2004╱05年上升0.5％，较需求二十万九千个仲差四分一。财政部经济学家Kate Barker认为，英国楼价如要回落到欧洲大陆嘅水平，未来二十年每年建楼量须达二十五万个。英国房屋及计划部长Yvette Cooper认为，如政府唔采取任何措施，未来十年只有三分一英国新婚人士可以负担得起买楼。

　　至于伦敦，情况更为恶劣。2003年至今房屋需求系十二万九千九百五十八个（大伦敦官方估计数字），但新供应量只有四万五千四百三十个，形成楼价一直上升。伦敦保守党发言人认为，伦敦正进入住宅楼供应短缺期，尤其系Kensington及Chelsea豪宅区，过去三年新建成单位只有一千四百二十六间。今天要响上述地区购买一个舒适嘅豪宅，随时需要二百万英镑（三千万港元）。

　　雷曼兄弟分析员Mike Prew认为，从投资角度睇，英国住宅楼投资价值已经唔大。上述分析正确，依家伦敦买楼收租回报率只有三厘，但未来二十年英国（尤其伦敦）住宅楼仍系供不应求。

　　根据广州今年劳动力市场工资指导价位，大学生喺广州新就业月薪二千零五十八元、硕士二千八百五十元、博士三千三百三十一元、大专毕业一千七百一十七元、高中生一千五百七十七元、初中或以下八百一十九元。除博士月薪略降外，其它学历嘅新就业人员月薪皆较去年有所提升。

　　广州工人简单体力劳动者平均月薪一千一百五十四元、在岗人员平均月工资一千五百八十五元。其中收入较高者可攞到三千一百一十元一个月。依家金融业最高平均月薪六千一百零一元、证券投资顾问月薪达六千四百三十五元。喺广州，大学生最低月薪系一千一百四十九元、大专生最低九百四十八元、初中以下最低七百八十一元、博士最低月薪一千六百八十元。

　　换言之，广州薪金只及香港五分一左右，亦系香港打工仔工资无法上升嘅理由。随着时间过去，香港同广州两地工薪金差距愈来愈接近，即未来二十年内广州打工仔月薪仍可大幅上升，但香港打工仔加薪幅度恐怕唔大。

　　国际管理咨询公司麦肯锡喺上海及北京两地现场采访相关负责人，系第一次针对中国消费者点样购物嘅调查报告，包括研究中国消费者购物时同边个在一起？几时购物？动机及对购物体验嘅期望。报告可令零售商更了解消费者，而提供有针对性嘅服务，从而将中国零售业增长潜力转化为实际利润。结果如下：

　　_中国人对产品价格特别敏感。52％中国人认为便宜嘅产品质量较差（美国人只有16％认为便宜产品代表质量差）。换言之，喺中国推广产品，不能一味以价低去推销，可能得到反效果。形成上述心理，相信同中国政府喺执行质量控制上唔够严格有关。响美国，消费者相信政府执行质量控制上十分严格，任何能够喺美国市场出售嘅产品，一定符合政府制定嘅标准，佢地认为产品售价便宜可能系公司效率良好，或为咗扩大市场占有率，并唔认为产品售价便宜系质量上比较差。中国政府对产品质量控制只系近年嘅事，内地假货喺好多，消费者宁可畀多D钱到自己信得过嘅店铺购买，其它地方出售同类产品，即使售价较便宜，仍然认为信唔过。因此零售商不宜采用减价促销嘅手法喺内地扩大市场占有率。

中国人品牌忠诚度唔高

　　_麦卡锡估计，2003到08年系中国销售业高速成长期。去年中国零售消费额达八千亿美元，估计未来五年可上升到一万三千亿美元。由于太多中国商人相信薄利多销，唔少企业努力扩大市场占有率，忘记咗日资百货八百伴所犯嘅错误：有市场并唔等于有利润。唔少零售商喺中国一味强调市场占有率，形成营业额急升而大部分店铺只能够维持收支平衡，无法产生利润。

　　_调查显示，中国人对新品牌嘅接受能力好高，访问人口中69％愿意尝试新品牌，因此响中国建立市场占有率用途唔大，因为中国人对品牌忠诚度唔高，唔似日本人可以一生一世用同一个品牌。中国人仍喜欢尝试新品牌，八十年代流行品牌，九十年代被消费者放弃；九十年代流行嘅品牌、二十一世纪又被放弃。今天流行嘅品牌，唔保证五年后仲流行。

　　_48％中国人可以因店内销售人员嘅建议而购买唔同品牌产品，喺美国只有25％消费者听信店内销售人员嘅建议而购买唔同品牌产品。换言之，店内销售人员推介喺中国仍可影响48％消费者嘅消费行为，意味中国发展零售业前线员工培训好重要。

　　_传统零售店逐步被大卖物场吃掉。依家中国发展最快系大卖物场，以年率47％速度增长。好多零售店因选址错误而带来损失（上述同香港一样，购物渐集中喺大型商场，街上零售店则愈来愈少消费者）。响中国，百货店及专卖店只能维持10％速度增长，而大卖物场却系47％。未来五年，不但北京、上海等一级城市以大卖物场为主力，渐渐二级及三级城市亦受大卖物场冲击，令传统百货店及专卖店受威胁。

　　_中国有41％嘅人视消费为乐趣，美国只有 23％；最低系法国，只有14％（原来法国人系唔喜欢买嘢）。中国人每周花喺购物嘅时间系七点二小时、美国三点六小时。中国消费者买东西嘅频率系法国消费者嘅三倍，较美国人高好多。以食物为例，中国人一周逛店四点六次，差唔多天天都去一次，而欧洲人每周只去一次。中国人视逛大卖物场为娱乐，冇事做亦可到大卖物场逛逛作为消遣；欧洲人通常要买嘢才去。响法国，24％消费者系购买同类产品中最便宜嗰种，并认为质量一样。中国60％消费者却买品牌产品（香港人亦一样，外国好流行「无印良品」，即冇品牌嘅产品，喺香港始终无法普及）。

　　_中国消费者购买食物时，总喜欢只买DD，唔会大量购入保存喺家里。响美国同法国，却习惯一次过购入一大批，相信同外国人拥有私家车、家里冰箱特别大有关。不过，中国人家里冰箱好大嘅家庭，一样习惯逐少逐少购买，认为咁样食物才够新鲜。换言之，开拓中国消费市场，要注意中国人嘅消费习惯，不能照外国嗰一套全搬。
信报财经新闻    曹仁超2007-06-01