今日午评：老手都嗅出味道 抢在机构前面动手

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消息面：继银监会放行银行系QDII投资海外股市后，《保险资金境外投资管理办法》近期将公布，保监会正在制定相关实施细则。中国政府在为期两天的中美第二次战略经济对话期间宣布了一系列金融业进一步开放举措，包括将QFII额度由100亿美元提高至300亿美元，以及在下半年取消对于外资券商进入内地市场的禁令等等。
　　大盘不断创新高之后，于今日早间开市冲高并略作强势震仓，随行情向上突破3850-4150点区域，最后一批获利回吐盘有所释放，导致盘中股指一度加剧洗筹，但随银行板块为首的权重品种的崛起领涨与护盘，市场强势姿态并不受到任何的影响。权重品种与多数个股之间的轮动互涨规律，投资者早已经是习以为常。市场略作休整之后，仍将继续上行。
　　有市场人士分析，最新的物价涨幅是3.0%，引发\"负利率\"是否已经结束的争论，但昨日传出肉类、蛋等涨幅惊人消息，因此我国通胀压力肯定有升无减，这使最近这次加息0.27个百分点全部失效，即储蓄仍负利率情况非但不见好转，而且越来越恶化。
　　所以居民将储蓄转成股票投资的意愿按理说不会下降，反而会更加强化。也就是说，本轮行情最强大的推动力至少在未来几个月内会越来越强。
　　昨还有消息说，QFII额度有可能扩大，从目前的100亿美元扩大至300亿美元。该消息利多呈两个方面，其一扩大资金来源，其二减少了管理层重手打压股指的可能性，而这后一条有可能引发一波快速上涨行情。
　　管理层不可能大手笔打压，否则变成为QFII们服务，帮它们打压建仓。市场中许多富经验者可能从QFII额度扩大中嗅出些什么，所以空头们周三开始加大补仓力度，于是大盘飞涨。
　　大盘显然摆脱了四千点纠缠，目前开始轻装奔驰，在摸至4400点前不会有太大的反复，因为种种迹象表明前期踏空机构已有一部分改正错误，所以用不着多久，其它仍在观望的机构也会跟风，这样盘子会越涨越快，短期内将直奔4400点而去。
　　大盘终点远不止4400点，只是该位置可能稍费周折才能突破，因为其间有许多重大技术阻力位。大盘的真正顶部高不可测，其原因就是通胀，通胀似乎不可阻挡。
　　如果不将流动性引往\"虚拟物价\"（股价），流动性便会流向\"实体物价\"，造成全面通胀。这将使管理层明知资产通胀危害，但也只好暂时迁就，因为实体通胀的危害严重程度何止10倍。
　　蛋、肉涨价，会造成一碗有肉或有蛋的面条涨价，会使食品加工业产品连锁涨价，然后引发工资上涨压力，如此不断互相循环，不断放大。通胀最终会引发资源配置失调，因通胀会发出许多错误讯号，这样对总体经济危害极大。
　　仓轻的投资者可果断回补，抢在机构前面动手，首选是基金重仓股。
　　今日上海综合指数开盘4188.68点，最高4208.39点，最低4106.72点，午盘收于4156.87点，下跌16.84点，跌幅0.40%，成交量1506.04亿元；深圳成份指数开盘12673.52点，最高12770.92点，最低12397.14点，午盘收于12534.51点，下跌89.62点，跌幅0.71%，成交量785.02亿。
　　沪市B股午盘收于301.45点，下跌21.90点，深市B股午盘收于5204.44点，下跌148.79点。

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银行业：紧缩信号明显 维持中性的投资评级
　　动态事项
　　央行公布同时上调存款准备金率和上调存贷款利率。中国人民银行决定：从2007年6月5日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。从2007年5月19日起，上调金融机构人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率上调0.27个百分点，一年期贷款基准利率上调0.18个百分点，其他各档次存贷款基准利率也相应调整。个人住房公积金贷款利率相应上调0.09个百分点。
　　央行自今年以来第5次上调存款准备金率。此次上调存款准备金率，是央行自2006年以来第8次上调存款准备金率，今年第5次动用这一货币政策工具。这次调整后，普通存款类金融机构将执行11.5％的存款准备金率标准。
　　行业影响
　　此次上调存款准备金的具体影响：
　　1.对上市银行业绩影响较为有限。2007年以来屡次上调存款准备金率后，各家银行可能采用了部分超额准备金率来弥补法定存款准备金，由于法定存款金利率高于超额存款金利率，反而有利于增加银行盈利，但增加部分非常有限。通过本年5次上调存款准备金率后，累积效应已经较明显。银行将不得不动用其他资产弥补，例如收缩部分贷款或债券，那么将可能降低银行盈利。如果以2%的机会成本计算，估计降低银行利润约2%左右。
　　2.预计央行将继续上调存款准备金率。据有关人士称，2月末银行的超储率约为3.66%，此后央行3次调整存款准备金率。如果这个数据确实，现在银行的超储率大约降至2%左右。央行今年5次调节存款准备金率，与一季度商业银行贷款增速过快，银行流动性过剩有较大关系。预计，作为回收流动性最直接、见效最快的货币政策工具，准备金率年内仍有继续上调的空间。
　　3.紧缩性货币政策仍将持续，将提高银行自身营运管理的要求和难度。上调存款准备金率将抑制银行信贷过快增长，据测算，上调存款准备金率0.5个百分点，可一次性冻结流动性资金约1700亿元。2007年以来，通过5次调整存款准备金，已经累计收回流动性资金1万亿元。预计存款准备金率将继续上调，有望达到13%的历史最高点水平。这必将加大银行对于运营调控和管理的要求和难度。
　　此次加息对银行业的具体影响有以下几点：
　　1.促进存款回流，为银行提高稳定持续的资金来源。自2003年以来，储蓄存款和定期存款占比有下降的趋势，特别是在2006年资本市场火热之后，金融脱煤现象日益加剧。此次上调存款利率，尤其是加大中长期存款的利率水平将有利于存款回流。但与此同时，银行吸收贷款的成本也略有上升，由于此次加息只上升了27个bp,对资金回流的程度将是较为适量的。
　　2.长期存款款利差减小，表明央行有稳定中长期储蓄、抑制中长期贷款的意图。此次提高存贷款利率，一个值得注意的地方是五年期以上存贷款利差的变化。调整后，五年期贷款利率仅提高0.09个百分点，而同期限的存款利率却提高了0.54个百分点，存贷款利差缩小了0.45个百分点。从政策的意图可以看出，一方面，中长期存款加息幅度大，表明央行希望稳定储蓄，增加中长期储蓄者的收益，从而稳定通胀，减缓资金的脱煤效应；另一方面，大幅缩小中长期贷款利差，进一步抑制银行发放中长期贷款的冲动。
　　3.银行净利差收入的影响较难确定。我们注意到此次加息对金融机构一年期存款基准利率上调0.27个百分点，而贷款利率只上调了0.18个百分点。这将使银行的利差收入相应减少。然而，活期存款利率仍保持不变，目前银行普遍存在"短存长贷"的现象，从上市银行的年报数据来看，有40%以上的存款为活期存款，且这一部分活期存款的利率保持不变，假设银行存贷款结构静态不变，这反而有助于扩大银行净利息收入。两种效应互相抵消，由于假设在静态情况下，并缺乏相应的数据，银行利差的实际变化情况较难确定。但总体上来看，对银行净利润的影响幅度并不大。对于上市银行而言，活期存款占比越大的银行受到的负面效应越小。从表2可以看出，活期存款占比较大的银行为招商银行，占比较小的银行为华夏银行和民生银行。
　　5.债券资金收益率上升，已有债券价格将下跌。加息将提高债券投资收益率，并使债券折现率上升，导致已有债券价格下跌。其中，交易性及公允价值变动计入损益的债券将直接影响债券投资收益下降，分类为贷款及应收款的债券和持有至到期日债券不会出现账面损失。但由于银行已持有的债券利率低于未来债券的利率，因此所有类别的债券投资都存在机会成本。对于上市银行影响而言，工商银行的债券投资占资产的比重最高，因此所受负面影响最大；中国银行、交通银行次之，而浦发银行所受影响最小。
　　投资评级：此次央行同时上调存款准备金率和金融机构存贷款利率，对上市银行的影响较为有限，由于2007年5次上调准备金率所产生的累积效应将会使银行收缩一部分的贷款和债券投资，但商业银行利润影响程度不会太大，大约为2%的水平。加息对商业银行来说影响较为中性，总的来说，活期存款占比越大、债券投资占资产比重越小的银行所受的影响将越小。值得注意的是，此次央行动用了存款准备金率、存贷款利率等多种手段，尽管上调幅度比较温和，但传递宏观调控的信号已经非常明显。商业银行应该准确把握央行的意图，加强流动性和风险管理，大力发展非利差收入，逐步摆脱传统依赖利差收入的经营方式，来降低利差变动因素对银行利润的影响。
　　虽然伴随着人民币升值、银行股的高成长性、以及税改预期没有改变银行股的长期向好。但考虑到央行今年将继续推行紧缩性货币政策，且几次上调存款准备金率、加息等紧缩性策略对银行业所产生的累积效应将逐步反映到未来银行业的经营中。因此，我们谨慎的调低银行业的投资评级：
　　未来6个月内，中性。上海证券

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07中盘攻防战略--银行篇
　　银行净利润增速稳定：2006年，11家上市银行（包括建设银行和交通银行）净利润同比增长26.42%。净利息收入同比增长19.31％，受到汇兑损益和公允价值变动的影响，非利息净收入增长为9.4％，但手续费净收入增长63.28％。推动拨备前利润增速快于净利息收入和非利息净收入增速的主要原因是成本收入比的下降，推动净利润增速高于拨备前利润增速的主要原因是实际所得税率的降低。2007年1季度可比的6家上市银行净利润同比增长29.13%，净利息收入同比增长34.9%，非利息净收入同比增长21.62％，净手续费收入增长70.2％。
　　但是今后商业银行将加速分化，向零售业务和中间业务转型成功的银行，如招商银行影响较小，而单纯依赖对公业务和利差收入的银行将面临越来越大的冲击。
　　对商业银行的影响主要体现在四个方面：
　　1．缩减商业银行的流动性。2007年前两次分别提高商业银行人民币存款准备金率0.5个百分点，合计提高1个百分点后，3月末超额准备率达到了2.87%。四月份两次调整存款准备金率后，超额准备率约在1.87%的水平，对整体流动性有所影响。对超额准备不足的银行影响较大。从已公布季报的四家上市银行情况看，民生银行、兴业银行、招商银行、中国银行的存款储备率约分别为11.5%、15.8%、10.32%、9.43%（均包括外币存款准备），平均11.76%，略高于新标准。
　　2．压缩信贷规模。准备金率上调对信贷规模产生影响的前提：首先是准备金不足，其次是通过减少信贷规模来增加准备金。前者取决于超额准备金率，后者取决于存贷比空间。对于前述准备金相对紧张的商业银行，通过资本市场股本融资或者债券融资，实现可信贷资金的增长，即便提高法定准备金率，仍然可以满足未来贷款增长的资金需求。但像深发展，这类没有完成股改，融资受到限制的银行，在存款准备金和存贷比两项指标的夹击下，信贷的进一步增长面临考验。
　　3．提高银行间融资成本。从货币传导机制来看，准备金率的提升会相应提高短期利率，即银行间拆借利率会受到直接影响，而拆借利率的提升会直接提高商业银行的融资和资金管理成本。在流动性泛滥的今天，这种影响只能体现在流动性充足银行在银行间市场收益率的提升，相对应的流动性不足银行的银行间融资成本的上升。具体影响程度取决于银行间拆借利率受政策影响的程度。
　　4．提高债券收益率。从理论上讲，准备金率上调后，债券市场到期收益率曲线将会上移。对商业银行的具体影响取决于债券投资结构。因为从今年1月1日开始实行新的《会计准则》，金融资产分为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产、持有至到期投资、贷款和应收款项、可供出售金融资产四类。对于以公允价值计量的债券，由于收益率的提高，导致价格下降，将减少公司盈利；对于持有至到期的长期债券投资，有利于收益率的提高。具体影响要视各商业银行的债券投资期限结构和分类而定。
　　总之，在过渡流动性和商业银行大规模股票融资的大环境下，存款准备金率上调对上市银行影响有限。关键是进一步宏观调控政策的预测，利率政策应该发挥更大的作用，利率调整的时机取决于央行对利率传导机制和效果的认识。