产经论坛 中国股市离泡沫尚远

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产经论坛 中国股市离泡沫尚远

中国A 股市场急升，有说是泡沫已经形成，危机在即。但是从中国经济情况和股市的供求价格来看，距离泡沫似乎仍远。

中国经济当前形势，有类于日本经济于八十年代中期，但中国经济的竞争和增长能量仍比日本更为优胜。而从出口来看，这几年顺差由长期平均的200 亿-400 亿美元越级飙升，二○○七年肯定在2,000 亿美元以上。中国经济外部净流入（加上外来投资），一年便可以是1 万亿元人民币以上。单只此数，中国政府收紧银根的政策便要大打折扣，难以生效。一年新增的居民储蓄，加上外部净流入资金便在3 万亿元人民币水平。在投资相对受抑制（一方面是政府宏观调控，另方面是生产能力过剩），即使政府全力推行公共投资、社会事业的投资等，投资渠道仍极为有限，不足容纳内地剩余储蓄和外部资金净流入。

解决方法是排洪。一是以房地产市场吸纳；另一是驱之流出海外。前者对政治、社会及经济衍生问题严重，政府需控制地产市场，抑压投机炒卖。中国政府不敢取消资金进出的管制，也不能单方面的只放出不放进。于是，余下可吸纳剩余资金的便只有股票市场。股票市场面对的需求也不仅是内地资金的增量，还有存量，特别是16 万亿元人民币的人民储蓄存量。要消纳需求，平抑价格上升的压力，便只能是增加股票供应，增加上市公司数目，且在供求不平衡的市场环境里，不能增添投机因素，股票指数期货等金融工具便要延迟上市。

[\" 股改解决根本问题

即使中国股市早在一九九○年开始，但真正发展只是近两三年。一是上市公司质素欠佳，上市公司并不是经营优越、竞争力强公司，因而颇多公司上市后经常出现管治问题，财务丑闻和多年亏损。中国实力优越的大公司过往只在海外上市，形成盈利公司海外上市、亏损或微利公司内地上市的不合理现象。○六年中国股市停止公司上市几年后恢复新企业上市，政策改变，上市公司属内地优质公司，A 股上市变为与海外（包括H 股）同步上市。海外上市公司（如H 股）亦回流A 股市场，上市公司的构成正在转变及改善。

二是以往上市公司的股份分为流通和非流通股，流通股只占上市公司总股份少数比例。流通股上市竞投交易，非流通股则在市场外协议转让。两套市场规则和价格机制，冲击和扭曲了A 股市场。○五年开始改制，实行股权分置改革。一千四百多家上市公司分批股改，这就从根本制度上把老问题解决。惟多了流通股不等于市场买卖的股票大增，一方面是股东未必减持；另更重要是上市公司颇多国家控股，代表国家的国有资产委员会不会随便把控股权放弃。此所以○五年股改以来，三百多家上市公司国有股部分变了流通股，但却少有推出市场买卖。

三是中国股市实行退场制度。连续三年亏损的公司便要停牌转让，亏损两年的挂上ST 牌受市场歧视。由于上市公司数目有限，ST 或PT 股便容易成为买壳的对象，这些公司的母公司或股东也受压力用注资方法（注入优质资产）来将之转亏为盈。结果ST 股便是收购或注资的对象，这也是A 股市场原来素质欠佳上市公司转型改变的趋势和机制。

尽快增加股票供应

由于中国经济可维持长期高增长，特别是处于市场垄断行业（包括关键资源和关键部门），更差不多可保证水涨船高地盈利大增。因而单看PE 比率（即过去会计年度盈利与现行股价比率）便不恰当，这些企业的预期PE 比率较低，此所以由预期利润推动高价竞投股票的情况便会出现。而在A 股市场里由于股价上升（新上市优质企业和ST 公司的转亏为盈）带来股价溢利收入的示范作用，内地资金存量增量投入股市之数只会大增。除非股票供应量以更快速度大增，否则，供求失衡则A 股总体股价仍只会急步上涨。

或许中国政府所能做的，除限制银行贷款企业买卖股票外，其它的货币、汇率和利息政策都难以生效，利息增加不能多于一两个百分点，与股价溢利相比，全无意义。人民币升值反而增加外币回流，以致热钱流入。收紧银根抵销不了外贸顺差，外资流入产生的外汇占款的货币发行，太紧也对股市以外的经济产生破坏作用，余下之策只是加快增加股票供应。

一是增加优质公司上市，集中内地上市，以更大的规模吸纳市场资金，且照顾散户，某一程度上把公司盈利分给更多的中国公民。二是加快股权分置改革，增加市场流通股数量。三是已上市公司，主要国家控股的优质公司，大规模发行新股，吸纳资金。

假若中国政府这样做，也还要一两年，乃至三年才可把A 股市场供求失衡的情况改变。中国经济增长强劲，市场平衡后，股价仍会上升。
东方日报  陈文鸿2007-05-16