警惕泡沫的乘数效应

kooloo

警惕泡沫的乘数效应

优良的业绩答卷正在成为泡沫的乘数效应中间的一个环节，这在刚刚公布年报的中国人寿和平安保险身上得到了集中体现。这并非个案，由于泡沫的乘数效应，无数只股票看似合理的股价上涨，有可能仅仅建立在某只股票的股价合理上涨或者泡沫之上。

在当前国内股市，泡沫的乘数效应与日本股市当年的情形非常相似，我们认为应该警惕。

4月18日，中国人寿公布了其2006年经营业绩，在76%的年净利润增长率中，股权投资收益贡献巨大：全年实现投资收益232亿元，同比增长153％；其中，股权类资产全年实现投资收益107亿元，较2005年增长1785％。平安保险也是如此。其2006年年报显示，按照国内会计准则，其2006年净利润增长79%。其中，由于中国股票市场表现良好，平安保险的总投资收益由2005年的97亿元大幅增加至219亿元。因此，净已实现及未实现收益由3亿元大幅增至97亿元。

这些股权投资收益是中国人寿和平安保险从被投资企业分红所得吗？不是；是被投资企业的每股净资产提高的结果吗？也不是；是将被投资企业的股票出售之后获得的净收益吗？还不是。真实的情况是计算了持有被投资股票当前的市值与最初投资价格的差价。这种投资收益的增长来自于股市的大涨，从而投资的绝大多数股票价格都在上涨。就以中国人寿而言，去年上半年被业界认为以高价参股了中信证券，去年中信证券的股价上涨了几倍，一度创下了近百倍的市盈率，虽然中国人寿从中信证券获得的分红很少，但是翻番的股价让它在账面上大赚了一笔；而中国人寿在香港和内地对于中国银行和工商银行股票的认购，也因为两家银行上市后股价的大幅上涨而获利丰厚。

不出意外的话，今年一季度中国人寿和平安保险依然会获得惊人的业绩，原因很简单，他们在第一季度又进行了不少股票投资，在市场持续走高的情况下，不少股票都出现了价格上涨。

对于中国人寿和平安保险而言，由于他们所投资股票价格的上涨导致了股权投资收益提高，从而导致了净利润的大幅增加，净利润增加形成了自身的利好，从而推动了自身股价的大幅提升，这又导致了此前中国人寿和平安保险的股东从他们的股价上涨中获利丰厚，这又成为这些中国人寿和平安保险股东的利好，如果他们是上市公司，这一利好会进一步推动他们的股价走高，从而形成他们的投资者的获利丰厚，成为他们的利好消息，就这样，利好会依次传递下去。可以看出，仅仅一个利好或者一只股票上涨，就会导致无数个利好或者无数只股票上涨，并且这些股票的上涨都有其合理性，盈利在增长，市盈率在下降。问题是：如果一只股票价格高估或者出现泡沫，会有多少只股票的价格被高估或者出现泡沫？这就是泡沫的乘数效应。

这并非保险公司的个案，实际上，绝大多数证券投资机构，包括基金公司都是介入泡沫的乘数效应的，或者其投资收益是建立在这样的乘数效应基础之上的。而绝大多数上市公司都有自己的投资部，或者委托证券公司、信托公司等机构进行股票投资，或者购买股票型基金。在整个股市向好的时候，从众多上市公司的业绩看，如果他们的投资收益不错，股价上涨都是健康的，虽然不知道有多大程度建立在泡沫的乘数效应之上。一些机构把股市上涨的合理性解释为去年上市公司的盈利大幅度上涨，因而动态市盈率并不算高，并因此推算出按照上市公司去年的盈利计算，目前的指数水平相当于去年1800点左右的指数。但是，如果剔除泡沫的乘数效应，减去上市公司的投资收益，仅仅考虑他们的主业收入，盈利会不会有大幅度上涨？

既然有了泡沫的乘数效应，对于众多投资者而言，在进行股票投资时，不需要考虑被投资公司的市盈率和市净率是否合适，也不需要考虑被投资公司的治理状况如何、经营业绩如何、分红情况如何、信息披露如何，也不需要进行技术分析，只需要考虑今后这只股票会不会上涨——— 如果股价会继续上涨，哪怕经营再糟糕、问题再多、股价再高也值得投资；如果股价不快速上涨，哪怕经营再好、治理再好、股价再低也不要去投资。对于具体的投资者而言，这种投资标准是理性的，但是对于整个市场而言，这种投资标准意味着什么——— 如果买什么都涨，而且每一轮 “合理”上涨都导致无数轮“合理”上涨的话？