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发表于 2006-1-15 16:43:17
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高盛一直以来都能取得巨额的利润,已经不再是一种偶然现象了。一种说法是,无论高盛的外表如何虚张声势,它的一些盈利渠道其实是非常简单甚至单调的。例如,高盛资金管理业务起步较晚, 1997 年底高盛所拥有的管理资产不及美林的三分之一、摩根士丹利的一半。如今,合伙人彼得•克劳斯(Peter Kraus)和埃里克•施瓦茨(Eric Schwartz)所领导的团队已经管理著 4,150 亿美元,足以与对手美林所管理的 4,880 亿美元或摩根士丹利管理的 5,000 亿美元相媲美。另外,高盛及摩根士丹利是“大宗经纪业务”的领导者,向飞速增长的对冲基金业提供从后台支持到保证金贷款的一切服务。虽然这些业务并不起眼,但它们好比高盛的金矿。2003 年,这两项业务总共给高盛带来了近十亿美元的税前利润,其中还不包括来自高盛对冲基金客户的佣金。
另一种解释是高盛的直觉,它不仅仅抓住了低利率的固定收益交易及波动性极大的商品业务方面的机遇,而且也把握住了所有业务的机遇。鲍尔森说,“我们几乎没有错过任何机遇。”近几年来,高盛已经争购了在美国的数家电厂和在亚洲的众多不良资产(公司现在是日本最大的高尔夫球场拥有者;以前还一度在泰国拥有过每 3 辆汽车中的 1 辆及每 7 辆皮卡中的 1 辆)。2002 年,高盛向住友银行投资 13 亿美元,帮助其向企业客户扩展贷款业务。美国银行分析员迈克尔•赫克特(Michael Hecht)指出,该项投资迄今为止使高盛的经营收入平均增加了 11%(当然,投资也可能得不偿失。赫克特估计,住友夏季的低迷将影响高盛第三季度的税前收入,减少约 5 亿美元左右)。总之,在过去的两年半中,被高盛称为“交易及直接投资”的业务为其创造了 85 亿美元的利润,占高盛税前利润的 75%。
再说高盛赚钱的第三个原因,那就是高盛的风险意识。一些投资者对高盛的态度非常谨慎,因为高盛所承担的风险值(用来计算公司一天交易可能损失的数额)已经是 2000 年末的 3 倍,达到 6,900 万美元。这并非杞人忧天。固定收益商品部的损失差点使高盛在 1994 年和 1998 年濒临绝境。1998 年后,当时对收入有重大贡献的投资银行家在冬季年会上上演了名为“Fitanic”的小品(即固定收益商品部的英文缩写 FICC 的首字母,加上遇难的泰坦尼克号游轮的英文名称“Titanic”的后一部分──译注)。
高盛的员工无人否认公司会冒险,但这并不意味高盛对此毫无忧虑。温尼亚尔是高盛的首席财务官兼风险管理负责人。他和布兰克费恩仅隔两个办公室。布兰克费恩每天大约要光临温尼亚尔的办公室达 20 次之多,因为高盛所用的风险管理模式平均每天收集 25,000 个数据以进行风险测试,温尼亚尔也会不断以各种情景来评估高盛的头寸。 例如,“98 之秋压力测试”(模仿当年秋天的危险情况)、“股票崩盘测试”(测量标普 500 指数跌 50% 的情况)和“世界末日模式”(无须解释)。由于资金短缺是任何交易公司最大的风险,所以高盛一直都准备著财务主管贝希尔所称的“博尼盒子”(BONY box)──在纽约银行(Bank of New York 的缩写即是 BONY)中存有价值为 350 亿美元到 400 亿美元的短期证券。贝希尔说,“只有这样做,我们晚上才能安然入睡。”
对于高盛,问题并在于它是否承担了太大的风险,而是它是否承担了足够的风险。布兰克费恩说: “我们的风险值虽然上涨了 40%,但我们的资本基数上涨了 400%。难道我们没做好工作么?”戴伊顿补充道: “如果风险使我们提心吊胆,那才是最糟糕的。如果我们坐享其成,无所事事,那才是最大的风险。”试问高盛在过去的几年
中是否冒了足够的风险,温尼亚尔回答: “你的问题很简单。我一向希望能够扩大我们成功业务的规模。难答的问题其实是这样对将来有什么影响。”
从某种意义上说,高盛是一支诚信股票,而许多华尔街的多疑人士却不愿崇尚诚信。这也是高盛和其他同行一样,在收入和帐面价值方面的交易倍数较低的部分原因。况且,当今诚信的缺乏尤为严重。尽管高盛善于通过各种方式利用市场所提供的机会来创造利润,但即使是高盛也有巧妇难为无米之炊的时候,近期的市况就相当艰难。
但是,市场也有许多具体的担忧。分析员想知道,与代客户交易相比,高盛到底能从所谓的自有资金交易(即通过自己的帐户买卖)中获利多少。问题是,两者确实很难划分清楚,即使是高盛的内部人士也不清楚。在固定收益商品交易市场,高盛常常得用自己的资金来帮助客户交易──例如,高盛从希望出售的客户那里购买债券。一旦高盛在交易中动用自己的资金,就会存在所有权方面的问题,哪怕交易是根据客户的请求进行的。毕竟,高盛在努力赚钱。从风险角度而言,高盛资金介入的原因并不重要,重要的是高盛动用了自有资金。尽管如此,高盛确实会完全使用自有资金进行交易,这种情况在鲁宾之前就发生过,公司可以详细举例,但却仍旧不愿细谈。
另一担忧是高盛日益萎缩的投资银行业务的未来。这是非常关键的,因为市场更看重投资银行业务的收益,而不是交易业务的收益,认为来自交易业务的利润风险大而且不稳定。许多华尔街人士都把高盛称为对冲基金,外加所剩无几的投资银行业务。
布兰克费恩认为,高盛投资银行业务的利润远远低于其真正的价值,因为投资银行业务建立的关系能给高盛带来其他公司所没有的机会──更不用说对冲基金了。“我们的交易收入不像对冲基金那样不稳定,”他指出,“我们的交易员每天进来,客户都会打电话向他们咨询。”不管你是不是接受这种观点,毫无疑问交易需要投入大量的资金,这就意味著,在市况好的时候,投资银行业务的股本回报率要远远高于交易业务。
不清楚何时投资银行业务会再次成为高盛收入的重要来源。许多银行像花旗、 J.P. 摩根和美国银行,都已经动用了大量的资产来竞争收费较低的债券承销和高利润的业务,例如股票承销和并购。花旗的查克•普林斯(Chuck Prince)已经告诉分析员,他的目标是在未来三年内将高盛挤下并购业务的头把交椅。许多其他银行的首席执行官也同样自信,认为他们有能力将贷款和传统的投资银行产品有机地结合起来,并通过这种模式来制胜。一位竞争对手的高层人士说: “我把高盛看作轻骑兵的冲锋,他们的马奔上山峰,寻找高附加值的业务,而我们却在做低端的业务。”
高盛的银行家们知道他们正受到围攻。他们谈起了今天的竞争有多么残酷,做一名高级银行家多么的不容易。高盛并购部的联席主管列维说: “在我的记忆中,过去的三年对我们来说确实太难了。在这样的环境中,我们不能犯任何错误。”
但是,很难说这是高盛多虑了还是别的什么,因为担心的背后有数字支撑,而数字显示的前景并不可怕。诚然,高盛丧失了债券承销的部分市场份额,但据 Thomson Financial 的数据表明,高盛在股票和并购各类业务的市场份额仍位于第一位(或很接近的第二位)。尽管两项业务较鼎盛时期略有下降,但仍比 90 年代中期要高得多。拥有高盛股份的 State Street 分析员汤姆•芬努凯恩(Tom Finucane)说,“三年前所有人都认为高盛该完蛋了,因为其资产负债表说明了一切。但现在你看看,谁依然在各项业务中名列前茅?”然而,即便高盛能够保持领先的地位,也很难想象在短期内可以再次看到上个牛市那样的好日子了。
你也许会想,鉴于种种监管和怀疑,有的人可能会对高盛的上市感到后悔,他们向往以前的好日子──可以紧紧的把门关上,不理会外面的世界。但如果有人感到后悔的话,他们也掩藏得很好,即使是那些声称反对上市的人们也是这样。 1994 年,高盛的合伙人纷纷离开公司并带走了他们的资金,使交易损失带来的压力加剧。那段惨痛的记忆仍历历在目。高盛研究部主管苏詹尼•诺拉•约翰逊(Suzanne Nora Johnson)这样的现有合伙人认为,仅靠目前的 253 位合伙人绝对不可能承受住上一轮经济增长放缓的压力。科恩给出了另一种解释: “如果我们不上市的话,我们就会
成为一家小型经纪行。没有人愿意在一家小型经纪行工作。”
但是,作为一家大型上市公司,高盛在今后几年中面临的问题要比股价问题大得多。高盛还会是高盛吗?面对固有的程式和官僚主义,公司能够成功地给数以万计的人们灌输高盛的文化吗?到去年 6 月,高盛内部人士可以自由卖掉手头剩余的在上市后禁售的高盛股票,高盛内部持股份额也从上市时的 80% 下降到现在的 30%。一位合伙人承认: “高盛的文化面临前所未有的危机。”
通过和华尔街其他人士的交谈,你会发现高盛的人才流失十分严重。这并不只是高盛无情的环境造成的后果,而是公司的人才在合适的时机主动选择离开。高盛合伙人比华尔街其他人都挣得多的日子已经一去不复返了。一位前高盛合伙人谈到: “作为高盛合伙人,已经没有以前那么荣耀了。”绝大多数人离开高盛的时候都是很难过的。他们说,高盛变得太官僚、太政治化了。你可以在别处获得更多的乐趣,赚到更多的钱。一位从普林斯顿大学刚毕业就加入高盛并在公司工作长达 10 年之久的员工这样说: “高盛不再是你最后一份工作,而只是你职业生涯中的一个驿站罢了。”
尽管高盛通过很多方案来促进公司的多元化,许多离开高盛的女职员还是认为高盛错过了许多留住人才的机会。一位前高盛高级职员这样说: “高盛在女职员身上投资,然后就把她们撇在一边。”高盛刚上市时,公司里有 14 名女合伙人,而现在仅剩下 4 名(本文作者在 1992 年到 1995 年期间是高盛投资银行部的一名分析员,后离任当了记者。她肯定当不了合伙人──但这并非高盛的错)。
高盛是否丧失了某种特殊的品质,很可能许多年内都不会显现出来。很多高级主管都是通过合伙制提拔上去的,高盛的文化也不会一夜间就发生变化。但是,从某种意义上说,答案已经很明确了: 高盛不可能像以前一样。一位前合伙人说: “每年公司都在发展壮大,和以前的合伙制公司差距也越来越大。这不是说高盛不会成功,毕竟对高盛而言,机遇还很多。但每过一年,高盛的合伙制性质都在减弱。”
另一个问题是: 高盛的名声是否名副其实?或者说,是不是像有些人说的那样,道德污点没有在高盛的不粘锅表面留下任何痕迹?证据显示,两种情况都有。关于声誉重要性的谈论(你会听到很多这样的谈论)是有实质内容的。高盛是加州天然气的主要运输商和重要的发电商。可是2000-2001 年的电力危机并没有把高盛推上新闻的头条,主要是因为高盛在危机前就大大削减了在这方面的业务。鲍尔森说,“我们知道,我们不想与此事有关。当你投资一个充满漏洞的体系时,你会赚很多的钱,然而肯定会带来一些负面的影响。”
但是,还有一些事实使高盛对名誉重要性的谈论显得多少有些空洞。7 月底,高盛和华尔街其他三家公司一道,同意支付 500 万美元处理投资者关于在债券上投入太多、而卖出时收回太少的指控(这场债券市场风波正在调查之中)。前高盛经济学家约翰•扬达尔(John Youngdahl)对侵犯联邦证券欺诈罪的事实供认不讳,他被指控将政府停止销售 30 年期债券的封锁信息透露给高盛交易员。高盛自己因没能制止“不当使用实质性非公开信息”支付了 930 万美元的罚款。高盛 2000 年收购的纽约证交所交易专员公司 Spear Leeds 也同意在 2004 年支付 4,530 万美元来处理在客户之前交易的指控。
高盛原本可以在市况较好的时候捍卫其名声,但它却错失了良机。2003 年,高盛支付了 1.1 亿美元,作为对华尔街投资研究不当行为的全球和解方案的赔偿金(与其他一些同行不同,高盛没有被指控进行欺诈性研究)。高盛还为承销某些公司的股票收取了上亿美元的费用,然而这些公司很快就破产了,例如 PlanetRx.com、Webvan 等等。
高盛高层谈到公司在投机时期的做法时显得异常激动。投资银行业务联席主管斯科特•卡普尼克(Scott Kapnick)说: “我们所能做的最有力的事就是说不。”他的父亲哈维(Harvey)是 70 年代安达信公司(Authur Andersen)的首席执行官。决定高盛做什么业务的审议委员会副主席肯尼迪说: “过去三年的教训我们谁也不会忘记,过去三年是我职业生涯中的最低点,我感到很羞耻。”
鲍尔森为整个公司制定了强制性的合规及名誉判断计划,得到了广泛的好评。他已经告诉员工: 极小的违法行为也会让他们丢掉饭碗。但是,鲍尔森也承认,制止所有不检点行为是不可能的: “我们无法完全阻止人们做坏事。在一个拥有 20,000 人的城市,就会有监狱。”确实,高盛的未来取决于其名声。鲍尔森清楚地认识到,声誉不仅仅是按法律文本行事,或者力图避开斯皮策(Eliot Spitzer,纽约市总检察长──译注)的下一项调查。高盛必须在更加复杂和竞争更加激烈的大海上航行,而且几乎所有的规则都不像看上去那么简单,其中的货币则像信息一样的微妙。
高盛的第一宗旨是“客户的利益高于一切”。但在华尔街上,这一宗旨却不是容易遵循的格言。布兰克费恩说: “这是一种处理冲突的生意。”高盛客户间的利益往往相互冲突,也往往与高盛的利益相冲突。例如,一家私人权益投资公司可能是高盛投资银行部的客户,也可能是高盛私人权益投资部的对手。举一个简单的例子,如果高盛发现一项很大的投资业务,高盛是自己投资还是告诉客户呢?这种与生俱来的竞争被一些人都接受。库尔特说: “我们都是负责任的成年人。”而这种竞争并不是所有人都接受,一位客户说: “这让我都快疯了,每个月我都要对他们大喊大叫。”
高盛大量的交易业务给其提出了一个难题: 对于从客户那儿得到的交易活动信息,什么是合理的利用,什么是滥用?作为一个经纪行,高盛对市场的洞察力胜过其客户。就像 Sanford Bernstein 的分析师布拉德•欣茨(Brad Hintz)所解释的那样: “这就像你走路时踩了蚁丘,你会看到蚂蚁四处乱跑。你能看到,而蚂蚁却不能。这就是经纪行与其客户的差别所在。”这样做并不违法,因为华尔街一直以来就是这样做的。
所不同的是,高盛和其他同行在这一游戏中投入的资金不一样,高盛或者完全用自营资金交易,或者帮助客户进行交易。股票交易也在发生变化,股票交易以前曾经是绅士的生意,经纪人赚取佣金,无须冒险投入自己的资金。随著佣金的下降,诸如欣茨等分析人士认为,不久高盛和其他公司会更多地通过自有帐户的交易来赚钱。
有些人私下抱怨高盛在利用信息来为自己赚钱的做法非常大胆,尤其是在像商品和不良债务等不太透明的市场。这样的抱怨,有多少是真的,有多少是出于感觉、偏执和嫉妒?真的是无法回答。高盛声称,在其大宗经纪业务和自营资金交易业务之间横亘著一道长城,可以防止信息的滥用。大客户对市场也有很强的洞察力和影响力,他们会毫不犹豫地向高盛强调这一点。即使是那些抱怨最多的人也不得不承认,他们仍然和高盛保持著业务往来。
这也是现代高盛所面临的一个核心矛盾。其无处不在的身影引起了同行的怨恨,甚至产生了冲突。但是,高盛的这种影响力又使人们无法拒绝与其做生意。这就是作为“金钱机器”的优势: 每个人都需要你。当然,这种良性循环也能很好地解释高盛的成功: 公司越大越强,客户就越需要你。
如果高盛的财富遭到破坏,那么很可能这种破坏是来自大家谁也没有意识到的危险。良性循环慢慢地被腐蚀或突然遭遇巨大的变化: 例如,一种今天被认为是可以接受的商业行为在明天不被认可了,或是一个震动整个美国或全球的事件。
布兰克费恩说: “看,我们将创造财富。但是,最大的风险是我们今天所看不到的。这就是为什么生活就是一种超然事外的能力,去看到今天看不到的事情,这种事情我们有一天会拍著脑袋感叹: `我们当时为什么没有那样看问题呢?'你无法想象当初怎么会没有看到,然而你会永远记得你确实没有看到。”
因为包罗万象的不确定性,非常实际的鲍尔森说起话来也带有哲理性了: “我能肯定的是,我们与世上所有事物都紧紧相连。给世界造成负面影响的问题,势必也会对高盛造成负面影响。唯一的问题是: 影响会有多大?” |
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