zca369 发表于 2025-4-6 10:37:51

价值投资的十大理性原则

本帖最后由 zca369 于 2025-4-6 15:14 编辑

在资本市场保持理性,是价值投资者的根本。价值投资的原则很多,但笔者选择其中最为关键的十点,组成价值投资的十大原则。

1.利用机会成本比较法来筛选股票

将财富买了理财产品,获得年利率3%,你认为这是稳赚不赔但实际上由于通货膨胀的存在,这个收益率可能意味着不赚反亏,如果收益率是3%,而通胀率是4%,那么投资者每年亏损1%的货币价值。
这就是机会成本的思维方式,是一种通过比较来区分优劣的方式。
机会成本告诉我们两点:
一是要善于比较,诸如在资本市场投资,并不能期待年年都获利,但是可以通过比较来评判自己的投资能力,如果投资收益比指数高出10%,或者亏损比指数低10%,说明自己在选择投资的时候更加稳健,
意味着自己在潜移默化中运用了机会成本比较法,投资能力要高于很多基金经理的投资能力,所以完全可以自己去做投资决策,不必把钱给基金经理。
二是要考虑金钱的时间成本。投资者在投资的时候一定会考虑购买股票的成本,但投资者很容易忽略时间成本。“华尔街金钱永不眠”,闲置的资金不会产生任何价值,所以哪怕是闲置的资金也是需要投资的。
全球机构投资对于闲置资金的处理,大部分是通过国债投资来实现短期收益的。金钱是有时间价值的,不要让金钱停滞下来,从而错失收益。

2.以长期主义来进行投资

有人在买人股票之后希望股价立即上涨,现实中这种机遇不是没有,但很少。
投资者往往为了博取两三毛的短期反弹,失去两三元的本金,捡芝麻丢西瓜的状况随处可见。
从一个年度看,即使是伟大的上市企业业绩增速也十分有限,巴菲特的伯克希尔·哈撒韦公司年均增长超过20%,这已经是上市企业的塔尖水平了。
价值投资者利用的是股票增长的复利,希望投资的股票穿越牛熊周期,一直增长,所以就要考虑企业十年之后的样子,而不是眼前的样子。
价值投资者和短期投机者之间的差距就好像龟免赛跑,但复利站在价值投资者这一边,所以赛跑的赢家一直是价值投资者。

要注意:长期主义不是拒绝纠正自己的投资错误,长期主义有两个层面的内涵:
其一,长期主义是说上市企业当前有一种能力,使得上市企业未来更加成功和伟大,比如有能打的团队、过硬的技术、享誉的品牌、以规模和技术将竞争对手甩在身后等。
正是上市企业拥有这些竞争优势,从长期看其就是一台印钞机器,在未来任何时间投资者都不会舍得卖出“印钞机”,长期持有股票是因为这些企业当前已经表现出伟大企业的特质。

其二,长期主义也可能是一家企业数年在做的事,是为未来成为伟大企业而准备,这些事往往在当下需要海量的资金投人,短期看回报也很低,但是这些投资长期看并不是浪费而是一种优势能力的积累。
比如过去20年的互联网企业就教会了很多人以长期主义的眼光来看待企业,电商企业建设无人智能化的物流仓储系统、互联网平台以低价甚至免费积累用户量、医药企业花费巨资研发新药等。
这些行为都是不赚钱的,但从长期看都是可以在未来给企业带来更多利润的经济周期客观存在,价值投资者中的佼佼者总是选择那些穿越经济周期的股票,要经历几个“春夏秋冬”,才能看懂季节变化。
没有人能够预测未来,没有人能够准确预测经济的未来状况,但若是价值投资者穿透层层迷雾,看透了企业发展是一个长期的过程,那么最终就可以通过时间实现财富量级上的跨越。
奉行长期主义的投资者,成功往往就在前方不远处。
不只是巴菲特遵循长期主义,实际上互联网企业中的亚马逊也十分推崇长期主义,其早期建设仓储物流,即使牺牲了眼前的利益,也要打造一套完善的系统。
进入2000年以后,尤其是随着果公司带来的互联网2.0时代,长期主义更是被很多风险投资者奉为圭桌,风投的目光比价值投资者更长远,同时,他们也更加热情地拥抱风险。

3.投资一定要集中

分散投资似乎是很多基金吸引投资者的重要说辞,甚至被当作一种尝试。这里要说明这完全是错的。
如果你是理性投资者,在分析一家企业之后,对企业的未来状况拥有十拿九稳的把握,那么,为什么要将资金分散呢?
就好像巴菲特投资苹果公司,2016年,苹果虽然遭遇了短期的业绩低估,但是其当时的市值已经很高了。
按照常理,苹果的体量应该不会再有很大的扩张,但巴菲特自信满满,对苹果持续加仓。
2021年第四季度的伯克希尔·哈撒韦公司财报显示,苹果为巴菲特第一大重仓股,市值1611.55亿美元,约占整个伯克希尔·哈撒韦股票组合的40%以上。
很多人没有想到这两点:
其一,苹果如此大的体量,巴菲特依然敢于买人,且依然在过去几年缔造了市值翻数倍的神话。
其二,伯克希尔·哈撒韦公司当前体量如此之大,按道埋应该很难再实现重仓,毕竟几百亿的高成长企业已经很少了,巴菲特出手带来的股票抢购,可能让其很难悄无声息布局心仪的股票,而巴菲特依然通过重仓策略打了一场漂亮仗。
价值投资一定要集中,集中的自信来自对企业价值的自信和理性。
如果我们知道未来1元钱可能会成为几百元、几千元,那么将这笔钱花在消费享乐上就会心痛。
如果苹果公司的净资产收益率是147%,那么我们为什么要将多余的钱投入另一只资产收益率只有20%的上市企业?
当然,我们也会问,巴菲特为什么不是百分之百地全部投入到苹果公司。
那是因为巴菲特还有一些状况良好、资产质量和苹果不相上下的优质投资。
巴菲特的资产实在太庞大了,如果只买苹果会有很大的交易负担,因为当巴菲特开始增持的时候,其他投资者也会增持,这就导致他不能以合适的价格买人足够多的股票。

4.在别人恐慌的时候贪婪

价值投资者不预测周期,但周期一直是价值投资者的朋友。
大多数时候,资本市场的供需处于一种均衡状态,但有时候,情绪化的市场会突破股价的下限,缔造一个良好的买人机会,
比如1997年亚洲金融危机、2000年科网泡沫破灭、2008年次贷危机和欧债危机2020年新冠导致美股五次熔断、2022年中概股退市危机使得中概股股价极度便宜等。
每隔几年,就有一次资本市场赏饭的机遇。我们不知道什么时候“天上掉馅饼”,但是在时间的长河中,我们知道等待必然会有结果。
于是,在下跌伴随恐慌出现的时候,我们准备好等待暴风雨的来临。
在恐慌时候加仓,并不需要很高超的投资技巧。
但唯一的遗憾是优质企业在市场暴跌的时候并没有跌得很深,这让贪心不足的价值投资者有点不满意。
巴菲特从1988年开始买人可口可乐,而美股在1987年10月出现了一轮暴跌,当时的可口可乐也在相对低位,但仅仅比高位下跌了2成。
同样地,巴菲特2016年买人苹果的时候,苹果正因为2015年业绩不佳导致公众对其领导人库克的广泛质疑,所以股价也出现了小幅度回调,也有人怀疑苹果将进入下行周期。
巴菲特很好地利用了他人的恐慌,但也并非完全只依赖于“抓住恐慌”的投资方式。
恐慌对于投资者来说可遇不可求,所以大多数价值投资者如果对优质股票当前的股价估值不满意,好办法是保存一定的现金实力,去等待这些企业的危机时刻,又或者等待宏观经济的危机时刻。

5.现金流是价值投资者坚强的后盾

现金流包括两个层面:
一个层面是投资者喜欢有现金流的上市企业。
当市场极度便宜的时候,即使是傻子也能从资本市场找到机遇诸如有些上市企业的股票,其现金的持有量甚至比市值还要高,这就意味着,如果买下这家企业,通过破产清算也可以赚到钱。
当然,我们不鼓励这种投资方式。价值投资者更喜欢拥有充沛现金流的上市企业。现金流是上市企业资产中灵活性最高的资产。
上市企业资产负债表中的资产,其流动性和变现能力从上到下逐步降低,往往现金和金融资产是一家上市企业最容易变现的资产,而存货就要打一些折扣,如果企业倒闭了,存货的价值可能只有不到6成。
应收账款、长期应收账款、固定资产、无形资产这些资产的流动属性逐步降低。所以,对于一家上市企业,现金必定是多多益善的。
另一个层面是投资者自己要有充足的现金流。
伯克希尔·哈撒韦公司的成功很难复制,因为其自身是一个保险企业。
保险业有大量的浮存金,"所以保险企业手中一直存在充沛的现金流,截至2021年末,该企业仍手握1440亿美元。
充足的现金是伯克希尔·哈韦投资策略的坚强后盾,其可以在资本市场上随意买卖心仪的股票,拥有较高的容错率,尤其是在市场萧条的时候,对于风险的恐惧往往促使投资者买更多的保险,尤其是长期理财属性的保险。
所以巴菲特在熊市的时候拥有更多现金。
普通投资者该怎么办呢?
理想的状况是利用收入产生的现金流进行循序渐进的投资,现金流不仅仅是普通投资者日常生活的保障,也能够给其一个稳定的心理预期,避免因为缺钱而陷入情绪化,从而让投资行为变形。
普通投资者在投资的时候需要保持自身现金流的健康,若投资者有一份稳定的收入,又恰巧发现了一家伟大的企业,则可以将这家企业当作自己的储蓄罐。
普通投资者一定要避免杠杆,实际上可以将杠杆看作一种负现金流,杠杆会在未来带来还款压力,却并没有一家保险企业来实现现金循环。

6.支配市场或者支配用户,寻找有护城河的股票

价值投资者希望企业的护城河越来越宽,那么什么才是企业的护城河?
很多人认为企业的护城河是技术、是品牌、是产品质量、是规模、是团队人才。
笔者认为价值投资主要的护城河有两条:
一条是竞争壁垒,也就是相对于竞争对手的竞争优势,笔者称之为上市企业对市场的支配能力;
另一条是强大品牌,拥有良好的口碑,产品具有用户黏性,笔者称之为上市企业对用户的支配能力。
比如苹果公司在应用商城上利用苹果支付进行抽佣,被称为“苹果税”,苹果手机对于用户具备支配能力,这种支配能力不只是因为苹果抓住了用户需求,还因为苹果用产品生态绑定了用户。
苹果手机产品转换成本很高,很多用户将自己珍贵的照片存放于苹果云端,如果用户将苹果手机换成华为手机,他存储的照片、购买的应用都需要重新转移布置和购买。
现实中,大多数优秀的企业最终都会做到某个行业的第一名,之后这些企业也的确会通过加宽护城河的方式来巩固自身地位,
这种加宽护城河可能是市场规模的进一步扩大,也可能是通过成瘾性来绑定用户,还可能是通过市场支配地位将小企业挤出市场。
这里要强调一点,支配能力中市场支配的内核其实是“垄断”,很多国家在“反垄断”,这给拥有护城河的企业带来了很大的不确定性。
从投资的角度看,大多数情况下,“反垄断”的确会短期收窄护城河,但从长期看除非是对企业实施分拆和行业禁人,
否则一般的“反垄断”罚款不会对拥有“护城河”的企业造成太大的影响,这当然不是说企业会逃避法律,而是说这些企业已有的市场支配能力和用户支配能力是可以嫁接移植的。
比如很多企业并不局限在单一的行业中,当前上市企业跨行业经营是常态,企业完全可以将在A行业的优势移植到B行业比如苹果公司可能在未来生产苹果汽车,
也很容易想象,未来在苹果汽车的中控台上,必然会有一个苹果商城,而用户会从苹果商城购买APP,这些已购 APP 又将成为绑定用户的重要础码。
循环往复,实际上优质企业重要的是经营模式,经营模式不仅仅要帮助企业获得用户支配能力和市场支配能力,且要可复制。
综上,如果说护城河就是“垄断”,那是过于偏执了,诸如巴菲特在收购企业的时候,一定会在尽职调查中添加“反垄断调查”,这是必然的。
但护城河的本质和“垄断”非常类似,我主观地称之为市场支配和用户支配的两种能力。

7.所投行业没有天花板,或者上市企业能够冲破天花板

有一段时间,笔者曾研究过电视支架行业、自动晾衣架行业。
实际上这些消费品在市场上都有表现很好的企业,但笔者最终还是放弃投资这类企业。
原因很简单,虽然这些企业在自己所在行业领域表现很好,但是这些行业领域天花板太低,即使占有全部的市场份额,也是一笔很小的生意。
所以,价值投资者要找大生意,而不是小生意。
当然,大生意和小生意有时候也是可以互相转变的。
街边爆肚豆汁也能日进斗金,但投资意义不大,因为规模太小,撑死了也就辐射3公里的食客;
而肯德基、麦当劳、海底、喜茶等连锁店,并不注重细致的食谱差异化,而是一种标准化的模式。
同样是餐饮,有人打开天花板,有人就一直守着街边摊档。
当然,对于人生可能只是一种选择,守着摊档也是一种幸福。
但是对于资本市场,我们大约只能看到可复制的模式,因为可复制说明市场足够大。
我们如何去观察行业天花板?
一方面要看这个行业的潜力,假如上市企业获取100%的市场,上市企业会成长到多大的规模?此时我们要注重可复制性。
另一方面要看到企业的模式和能力。
同样是小企业,有些通过模式可以改变行业态势。
比如出租车是门小生意,网约车就是门大生意。
所以,在观察企业所在行业的天花板的时候,我们要立足长远看问题。
尤其是互联网时代到来之后,有些行业会不断创造奇迹。
比如共享充电宝,这是一个本来认为天花板很低的行业充个电才几元钱?
但如今共享经济中唯独共享充电宝处在盈利的态势中,一个小小的充电宝受益于人们越来越严重的手机电量焦虑,也受益于人们越来越不愿意携带笨重的充电宝出门。
未来,共享充电宝获得用户注册之后,可以将流量进行新的变现,广告或者金融都可以。
所以,行业天花板考验的是价值投资者的长期眼光,也是价值投资最重要的一个环节。

8.上市企业的核心是人

投资股票的核心是企业,而企业的本质是人。
价值投资者必须确信所投企业的管理层诚实勤勉、聪明能干,在这方面机构投资者往往在收购前通过尽职调查来了解,但普通投资者则需要更加全面地了解。
2016年,只用了28分钟,孙正义就敲定了一笔44亿美元的投资投资对象是一家叫WeWork的众创空间企业。
2020年,WeWork的创始人亚当·诺依曼(Adam Neumann)将软银告上法庭,索要约10亿美元分手费。
2021年3月,软银以接近5亿美元的成本达成和解协议至此,软银在 WeWork上的投资超过 200亿美元,但截至2022年2月WeWork 总市值不足50亿美元。
很显然,28分钟无法对一个人做出正确判断,孙正义的风投也和巴菲特的价值投资有本质区别,对于企业管理层了解不足是其单次投资失败的重要因素。
在A股也不缺乏此类案例,我们见过很多夸夸其谈却在经营上毫无建树的管理层。
上市企业的核心是人,而在企业爆雷的时候,如果出现了管理层的诚信问题,最佳的处理方式就是规避。
诚信问题是最核心的,管理层可能并非完人,比如私德上面存在瑕疵,比如对员工很严厉等,这些并不会损害企业经营。
诚信则不然,诚信的问题往往会带来连锁反应,当诚信的第一张骨牌倒下,后方排列的也许是连绵无尽的多米诺骨牌。

9.价值投资可以只看净资产收益率(ROE)

投资的判定指标很多,市盈率、市销率、市净率、用户留存、市场占有率、自由现金流等,但最核心的指标有且只有一个,那就是净资产收益率(ROE),公式为:净资产收益率=净利润x2/(本年期初净资产+本年期末净资产)
价值投资者并不希望分红。
价值投资者选择能够赚钱的企业,有一台“印钞机”就能终身吃穿不愁,而衡量这些企业赚钱能力的指标,就是净资产收益率。
每个会计年度,上市企业都会有一笔赚到的钱,也就是净利润,净利润中一部分用来分红,另一部分用来滚动投资,扩大生产。
高ROE往往意味着上市企业钱生钱的能力出众,投资者肯定希望上市企业的钱越来越多,希望企业将更多的净利润或者现金投入再生产当中,这就形成了滚动的复利。
资本市场上并不都是复利企业,优质资产中也有单利企业,比如煤炭企业,某些年度其利润很好,诸如2021年电力短缺导致煤炭企业都发了大财,但是这些企业有了资金就应该用来分红,如果将资金再次投入煤炭行业可能会在未来造成损失。
煤炭虽然是重要的能源,但是在国家碳达峰、碳中和的减排目标之下,未来煤炭使用必然会呈现逐步减少的态势。
此时就应该将利润分了,留在企业可能会出现意外损失,而企业也不会利用这些钱去做积累。
所以,煤炭企业往往是单利企业,虽然也是优质企业,但其不会通过净利润滚动投资来实现企业增长,没有复利效应。
所以,投资者要找的企业应该有较高的净资产收益率,且这类企业是复利企业,能够通过净利润实现发展。

10.只有一部分人适合价值投资

即使是巴菲特也只能对整个市场中5%~10%的股票进行针对性分析。
巴菲特错过了微软、亚马逊,也错过了比特币,因为他并不了解这些行业。
即使价值投资者努力学习,其能力圈拓展速度也是很慢的。
所以,价值投资者一生只能做有限的投资,在有限的行业领域中,选择有限的几家企业进行投资。
对于一个普通人,在认知水平有限、资金更加有限的情况下,一生中做出的关键投资决策应该是很少的。
如果一辈子只有10次投资机会,每一次投资机会都应该认真对待,具备足够信心之后才出手,而出手之后就不要后悔,等待两三年,哪怕下跌超过50%,只要对上市企业本身有信心,则不用担心。
有些人是不适合做价值投资的。
比如情绪化的人缺少耐心,容易被市场上各种信息所诱导,在人工智能已经普遍进人市场的当下,这些人的所思所想被人工智能安排得明明白白。
那么如何才能看出自己是否适合价值投资呢?
一般我们将市场上的投资者分为两类:
一类是有耐心,适合静下心来分析企业的。这类投资者如果投资3~5年能够跑赢大盘指数,我们认为是适合价值投资的,他们可以通过深入学习价值投资来实现财富的指数级增长;
另一类是没有耐心,又或者不想学习新的知识,每天疲于奔命的。
他们的诉求并非在股市上博取利润,而是稳健地获取一笔养老金。
那么他们的参考是指数基金,因为指数基金分散,且收费很低。
基金是要收取手续费、佣金的,基金经理即使投资失败,这种方式也让他们旱涝保收,而大多数基金都无法和价值投资的巴菲特赛跑,所以一般认为没有必要付钱给基金经理。
中国经济大方向一定是向上的,只要买人指数权重,就可以通过分散投资来稀释风险,也可以通过减少基金手续费和佣金的方式投资指数型基金。

实际上,被动投资指数基金并非价值投资,前文所述,价值投资者是集中投资者,但这的确是一种理性方便的投资方式,适合那些不想纠结于投资结果的投资者。
当然,投资者也可以将资本给予真正的价值投资者,但这种投资模式,最好是一种共担风险的方式,而并非旱涝保收的抽佣。
比如伯克希尔·哈撒韦实际上是保险企业,也是投资企业,赚到了钱以股东权益的方式体现,不会产生手续费和佣金巴菲特和股东一荣俱荣、一损俱损。
强调投资者的自我认知很重要。
很多人的投资失败起源于对自己的评价不够客观,有些“赌徒”明知道在赌桌上赢不了,还会前赴后继去博一把,不博个倾家荡产不算完。
我不建议赌徒进股市,也不希望因为投资而出现更多家庭悲剧。

虽然很多人说价值投资,但真正了解价值投资的人还是很少的,只听说的护成河和要对企业了解和研究之类的。
虽然笔者认为自己不是真正的价值投资者,但自己的很多操作方式与价值投资很像,希望大家能够通过这个贴子对价值投资原则方向有所真正的了解。




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